文/瑞财经 程孟瑶

时隔三年，再闯科创板，对话式人工智能企业思必驰科技股份有限公司（简称：思必驰）交出了一份主营业务收入快速增长，扣非净亏损大幅收窄、研发支出稳定、毛利率维持在50%以上的成绩单。

2023年5月，思必驰第一次叩响科创板大门，历经三轮审核问询后，上市审核委员会认为，公司未能充分说明未来四年营收复合增长率的预测合理性，同时未能充分揭示上市前净资产为负的风险，驳回了其上市申请。

前次IPO折戟，阿里、联想等股东选择了部分减持，但也有新股东强势力挺抬高估值。思必驰曾用了不到一时间，将估值拉升20亿元，之后思必驰的估值始终维持在60亿元-65亿元之间，2026年1月的股权转让完成后，定格在64.44亿元。

重新出发，思必驰将募资金额调高了5.22亿元，为15.55亿元，分别用于AI 软件及软硬一体化解决方案项目、AI 智能终端产品研发升级项目、研发中心建设项目，以此计算估值约77.75亿元。

01

估值一个月涨20亿

阿里抢先落袋2.8亿

思必驰由高始兴和秦艳艳，于2007年10月共同出资3万元成立，平分股权。2021年3月整体变更为股份有限公司时，注册资本来到5000万元，彼时的40位股东名单中，已经没有秦艳艳的身影。高始兴直接持股11.53%，为第一大自然人股东；达孜积慧持股14.18%，为第一大股东，阿里网络（原：阿里巴巴）持股13.23%，为第一大外部股东。之后，思必驰历经增资，报告期初注册资本来到3.6亿元，40位股东持股比例不变。

报告期内，思必驰经历7次增资和8次股权转让，累计通过股权融资5.54亿元。近十二个月内，新增了南京弘卓、杭州棠齐、上海思玛体、泸州璞信为股东。南京弘卓、杭州棠齐主要通过增资和股权转让方式获取股权；上海思玛体、泸州璞信的股权则来自杭州灏月和横琴上辰的转让。让人在意的是增资入股和股权转让方式入股，价格存在明显的估值差。

2023年7月，报告期内第1次股权转让，阿里网络分别转股给扬州腾川、扬州腾辰，变现1.4亿元，转让价格11.11元/注册资本，对应估值40亿元。接盘阿里网络股权后不到1个月，扬州腾川和扬州腾辰分别对思必驰增资3000万元，对应价格16.67元/注册资本，将估值推高至60.60亿元。

两次交易间隔不足一月，估值直接拉升超20亿元，相关安排的目的耐人寻味。更为巧合的是，这次增资发生在思必驰首次科创板IPO被否3个月之后。而在此之后的多轮股权变动中，思必驰的估值始终维持在60亿元-64亿元之间，分别为60.14亿元、61.44亿元、61.84亿元、62.84亿元、63.79亿元，本次IPO前，定格64.44亿元。

瑞财经注意到，新股东通过股权转让获取部分股份，再通过增资抬高估值的行为在报告期内多次上演。阿里网络第1次转股后，2023年8月，阿里网络存续分立成为阿里网络、杭州灏月、传滨科技（杭州）有限公司、传航科技（杭州）有限公司，阿里网络所持有的思必驰股权由杭州灏月承继，对应注册资本3499.09万元。

2025年6月，第7次股权转让时，杭州灏月分别与杭州棠齐、上海思玛体、泸州璞信签署股份转让协议，股权转让价格为10.26元/注册资本，合计变现1.4亿元，对应估值同样为40亿元。

紧接着2025年6月，思必驰第七次增资时，杭州棠齐出资4500万元认缴274.9916万元注册资本，对应估值64.44亿元。参与增资的还有南京弘卓，出资2000万元认缴122.2185万元注册资本。此次增资前，南京弘卓于2025年4月第六次股权转让时，从美的智能手中接过77.9632万元注册资本，对应估值50亿元，本次股权转让美的智能变现1000万元。

上海思玛体的股权分别来自横琴上辰和杭州灏月的转让，虽然转让时间一样，但转让价格分别为7.62元/注册资本、10.26元/注册资本，对应估值30亿元、40亿元，存在明显区别。

02

剑桥大学校友联手创业

阿里、联想均为股东

有新进股东下注思必驰未来，也有股东选择提前落袋。横琴上辰于2024年6月、2025年1月、2025年6月，分别转股杭州棠益、武汉新锋、上海思玛体，合计变现6167.7万元，对应估值均为30亿元。

苏州联想之星2024年12月转股上海晔烨，转让对价3000万元，对应估值为30亿元；2025年3月启迪创新转股东方智慧，变现1500万元，对应估值30亿元。

进入到2026年，1月29日，达孜积慧与中新创投签署股份转让协议，约定达孜积慧将其持有的思必驰部分股权转让给中新创投，变现3,222万元，股权转让价格为16.36元/注册资本，对应估值64.44亿元。此次股权转让并未折价，与前次增资估值一致。

目前，思必驰共有58位股东，员工持股平台达孜积慧持股12.47%，依然为第一大股东；高始兴和俞凯作为实控人，两人分别持股10.54%、7.28%，通过与林远东、达孜积慧已签订一致行动协议，合计控制33.12%的表决权。林远东无职位，个人直接持股2.84%。

高始兴现年50岁，2002年毕业于东北大学，后赴剑桥大学深造，获得技术政策专业硕士学位，创立思必驰之前，任职于东软集团股份有限公司，目前为思必驰董事长、总经理。

俞凯与高始兴同岁，两人相识于剑桥大学。俞凯1999年及2002年毕业于清华大学自动化系，分别获得自动化学士学位以及模式识别与智能系统硕士学位，之后获得剑桥大学工程得语音识别博士学位，2007年11月加入思必驰，现任公司董事、首席科学家。

成立之初，思必驰主要为对外汉语教育提供语音技术，2012年苹果Siri问世，带动各类语音助手快速兴起，对话式AI开始在垂直领域实现规模化落地，思必驰也几经转型，砍掉教育业务，确立了目前以智能终端为主要应用方向的业务布局，逐步成长为国内对话式AI领域的核心参与者。

其他股东方面，杭州灏月为唯一持股5%以上外部股东，对应比例5.42%。苏州联想之星持股3.79%；杭州棠齐持股2.68%；上海思玛体持股1.18%；泸州璞信持股0.74%；南京弘卓持股0.51%。

杭州灏月目前由淘宝（中国）软件有限公司持股57.59%，浙江天猫技术有限公司持股 35.75%，Alibaba.com China Limited 持股 6.66%。杭州灏月连续减持思必驰的背后，是阿里网络自身在大模型底座和AI语音语义系统的布局。

除了是思必驰第一大外部股东，阿里在2019年还一度是思必驰第一大客户。随着2019年阿里达摩院开始自研智能语音相关技术，2020年天猫的智能语音服务提供商逐步替换为阿里云，减少了与思必驰的业务合作。

03

营收高速增长

仍未实现盈利

智能终端是人工智能技术进入物理世界的关键载体，也是发展新质生产力的前沿阵地。对话式人工智能是智能终端人机交互的核心入口技术。思必驰自主创新研发的全栈对话式AI和端侧智能技术，积累了端云协同、软硬结合的全系统优化能力以及多芯片、多场景适配经验，持续赋能智能汽车、智能家居、智能机器人、智能穿戴等新一代智能终端和智能体。

随着大模型技术蓬勃发展，对话式AI爆发，思必驰迎来全新发展机遇。2023年-2025年（简称：报告期），思必驰收入规模持续增长，毛利率保持较高水平。各期，思必驰分别实现营业收入5.39亿元、6.01亿元、6.88亿元，保持快速增长，综合毛利率分别为53.69%、57.81%、63.24%，维持在50%以上。

思必驰收入主要来自智慧出行、智慧办公、智慧物联三大板块，主要产品分为AI软件及技术服务和AI硬件。2025年，三大领域业务收入占比分别为40.08%、35.40%、24.51%，智慧出行收入占比从2023年的30.04%提升至40.08%，成为公司第一大收入来源。2025年，思必驰前五大客户中，有4家为整车企业客户，思必驰主要向其销售AI软件及技术服务。

在智慧出行领域，思必驰产品累计“上车”超过 2,500 万辆，搭载比亚迪、梅赛德斯奔驰、上汽集团、吉利集团等车企的量产车型近 300款；据盖世汽车研究院发布的车载语音供应商搭载量排行榜，以国内整车终端销售数据为统计口径，思必驰2025 年国内市占率 22%，位居行业第二，仅次于科大讯飞（002230.SZ）的41.9%。

在智慧办公领域，思必驰的企业级产品已在华为、阿里、小米等大型企业和北京大学、复旦大学、新加坡国立大学等海内外百余所高校实现部署；

在智慧物联领域，其产品覆盖黑白电、厨卫、家居中控、家用机器人、具身机器人等50 余个智能终端品类，长期合作品牌包括美的、海信、智元、银河通用、科沃斯、追觅等众多细分行业头部企业。

报告期各期，思必驰扣非净利润分别为-1.29亿元、-1.75亿元、-8429.45万元，剔除股份支付影响后，分别为-2.19亿元、-1.44亿元、-4825.60万元，亏损大幅收窄。

截至2025年末，思必驰合并报表未分配利润-9.89亿元，预计首次公开发行股票并上市后，账面累计未弥补亏损将持续存在，一定时期内无法向股东进行现金分红。

04

应收款占四成收入

短债缺口1.68亿元

作为技术驱动型企业，思必驰在核心技术研发、市场生态培育及人才激励等方面的战略性投入较高，下游行业仍在持续进行应用探索，新兴领域规模化应用周期较长，经营支出与收入规模化存在一定时间差。

2023年-2025年，思必驰经营活动产生的现金流量净额分别为-22,794.93万元、-18,342.20万元、-17,073.96万元。期内连续流出，主要原因系公司持续投入研发创新及市场拓展，研发投入、人员支出及采购金额大于销售回款。

各期，思必驰研发投入分别为2.26亿元、2.64亿元、2.54亿元，复合增长率为5.83%，三年累计研发投入7.44亿元，为同期累计营业收入的40.72%。截至2025年12月31日，思必驰共有研发人员316名，占当年员工总数的比例为38.68%。其研发费用主要由职工薪酬、IDC及云服务费、委托研发及测试费、语音语料费等组成。其中云计算及IDC服务是其进行技术研发及为客户提供云服务的重要基础服务，各期分别为2756.95万元、4765.22万元、3146.56万元。同时，思必驰将非自身业务范畴的数据采集、技术服务或开发服务委托给第三方供应商进行，各期发生委托研发及测试费分别为5,825.70万元、2,253.05万元和3,074.06万元，在研发费用中占比较高。

2023年以来，随着推出的智能吸顶麦、智能矩阵麦、AI办公本等自主品牌产品销量不断增长，其AI硬件收入复合增长率达197.34%，存货余额持续上升，各期末存货账面价值分别为3831.05万元、5090.50万元、1.03亿元，报告期末存货账面价值占流动资产的比重为14.04%。

伴随收入规模扩大而增长的还有应收账款，各期思必驰应收账款账面净值分别为2.46亿元、2.69亿元、3.25亿元，2025年末期应收账款账面净值占营收的比例为47.33%。

思必驰表示，未来随着公司收入的增长，盈利能力增强，经营活动现金流将进一步改善，但眼前的短债压力不容忽视。

截至2025年12月末，其手中货币资金为1.98亿元，短期借款3.21亿元，一年内到期的非流动负债4488.20万元，存在1.68亿元缺口。

附：思必驰上市发行中介机构清单

保荐人：东吴证券股份有限公司

主承销商：东吴证券股份有限公司

发行人律师：北京市金杜律师事务所

审计机构：天健会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构：江苏中企华中天资产评估有限公司