撰文：李姗姗 丨 出品：瑞财经

从A股转战港股后，北京天星医疗股份有限公司（下称“天星医疗”）的资本之旅迎来突破性进展。4月初，天星医疗通过港交所聆讯，准备在主板上市。

此前，天星医疗曾于2023年9月递表上交所科创板，一个月后进入问询阶段，交易所要求公司就业务披露、财务披露及过往股权变动情况作出补充说明，次年5月，公司回复问询，但此后进展缓慢。2025年6月，天星医疗的A股保荐人中金公司单方面申请撤销保荐，公司科创板IPO就此终止。

二次冲击资本市场，天星医疗交出了一份亮眼的成绩单。2023年至2025年，公司营收从2.39亿元增至4.03亿元，净利润从5711.2万元增至1.37亿元，双双实现翻倍增长。尤其是海外业务迅猛增长，2025年贡献收入7026.6万元，较两年前大增近10倍。

天星医疗高调冲击IPO的背后，公司创始三人团逐渐解散，陈灏为切割关联交易早早退出，聂洪鑫近乎清仓式减持，目前仅剩董文兴控股41.47%，扛起掌门人的大旗。

01

创始股东密集减持变现4.9亿

董事长三年涨薪41万

天星医疗成立于2017年7月，初始注册资本6363.63万元，创始人为聂洪鑫、董文兴、陈灏，三人分别持股55%、35%及10%。

创业之初，三位创始人分工明确，各司其职。

董文兴是技术担当并负责企业整体运营，他拥有哈尔滨工业大学先进制造专业博士学位，曾担任北京星航机电设备厂工程师、国家食品药品监督管理总局医疗器械技术审评中心审评员、长春圣博玛副总经理，拥有可吸收材料领域的技术能力及专业背景。

聂洪鑫提供资金支持，其拥有医疗器械领域及其他投资领域丰富的投资及产业经验，目前，聂洪鑫旗下所有企业有28家，包括旌准医疗、聚合生物等医疗企业以及歌斐投资、百卉含英投资等投资机构。

另外，陈灏家族控制的广州天鹰从事运动医学领域相关产品的生产，因此，他主要负责天星医疗的生产端。

三人出资结构中，董文兴以专有技术认购公司注册资本2227.27万元；聂洪鑫以现金认缴3500万元；陈灏以现金认购300万元注册资本，并以专有技术出资336.36万元。

其中，聂洪鑫的55%股权并未直接持有，而是委托其亲属聂为代持，理由是“早期业务不确定性及投资标的保密”。2020年5月，聂为向聂洪鑫控制的持股平台安吉连恩、安吉锦天鼎昊转让股份后，二者代持关系解除。

然而，在天星医疗后续的股权腾挪中，创始人团队逐渐解散。

公司成立两年后，陈灏率先退出。2019年10月，陈灏以735万元对价将其所持公司10%股权转让给聂为，并辞去公司监事一职。

陈灏的退出实际上是为了与天星医疗之间的关联交易作出切割。

招股书显示，陈灏家族控制的广州天鹰是天星医疗的核心供应商。资料显示，广州天鹰主要从事刨削刀头组件、插入器等原材料或半成品的生产业务。2020年，天星医疗向广州天鹰的采购金额为563.44万元，占公司总采购额的比例高达53.92%。

陈灏退股后，广州天鹰虽不再为天星医疗的关联方，但仍长期供货。2021年至2025年，公司向广州天鹰的采购金额分别为886.43万元、970.22万元、1247.77万元、1535.8万元及1144.7万元，采购占比38.76%、22.97%、20.73%、7.1%及6.5%。虽然向广州天鹰的采购占比不断下滑，但除了2024年以外，广州天鹰常年稳居公司第一大供应商之位。

除了陈灏退出，聂洪鑫也不断减持天星医疗，逐渐从公司第一大股东之位跌落。

自2021年开始，聂洪鑫开始系统性减持股份。2021年3月，聂洪鑫通过安吉连恩向苏州君联、厦门德福、宁波乾怡转股变现2亿元；同年12月，再次通过安吉连恩向奥博亚洲四期转股变现1600万元；2022年1月，安吉连恩向3W基金转股变现1918.05万元；2023年1月，其通过安吉锦天鼎昊向12家机构转让股份，变现2.55亿元。

截至港股聆讯前，聂洪鑫的持股比例从最初的55%降至4.9%，累计变现4.9亿元，近乎清仓离场。

与此同时，另一位核心创始人董文兴的持股比例不断提升，成为公司新实控人。招股书显示，董文兴直接持股33.14%，并通过控制天津吉康、天津普合及天津运康间接持股4.09%、2.36%及1.88%，合计控制公司41.47%股份。

目前，董文兴担任天星医疗董事长、执行董事兼总经理，聂洪鑫、陈灏均未任职。

公司另一位执行董事是和路，他还担任财务总监、董秘兼副总经理，在加入天星医疗之前，曾任普华永道中天会计师事务所审计部高级审计师、中金公司（3908.HK；601995.SH）高级经理，拥有清华大学管理硕士学位（主修会计）。

董文兴还提名了张迪、常喜为公司非执行董事，但二人未在天星医疗担任管理职位，张迪自2009年至今任建筑材料工业技术信息研究所编辑，常喜自2014年5月起一直担任北京汽车研究总院有限公司研发工程师。

2023年至2025年，董文兴年薪分别为129.8万元、170.6万元、171万元，三年涨薪41.2万元，涨幅31.74%；和路分别领薪93万元、98.8万元、99.2万元。

02

三轮融资估值35亿

创始股东半价转股

成立以来，天星医疗获得不少投资者的关注与青睐，公司估值随着融资推进不断抬升。

2020年6月，天星医疗进行A轮融资，君联资本旗下的沛昕、苏州君联以19.74元/注册资本的价格增资1亿元，公司投后估值为8.5亿元。

次年2月，君联资本加持天星医疗，苏州君联、宁波乾怡以及德福资本旗下厦门德福分别斥资3000万元、1.2亿元、5000万元受让安吉连恩所持股份。

2021年12月，奥博亚洲四期在B轮融资中向公司增资1.28亿元，增资价格为46.44元/注册资本，估值21.28亿元。

同时，奥博亚洲四期还以同样价格受让了天津欧康、安吉连恩所持公司121.6万元、34.45万元注册资本，董文兴在此次股转中通过其控制的天津欧康变现5647.06万元。

彼时，为激励董文兴自公司成立以来的贡献，公司全体股东（包括聂洪鑫、君联资本、德福资本、宁波乾怡）以0对价向董文兴全资拥有的天津吉康、天津普合合计转让196.55万元注册资本。按照同时期外部投资者入股价格计算，这笔股权价值9127.78万元。

天星医疗最近一次融资还停留在2023年1月，雅惠锦霖、建兴医疗、银河源汇、朗玛六十一号、朗玛六十二号、苏州君联、宁波先达、台州思达、霍尔果斯达到等9名投资者在C轮合计增资4500万元，增资价格为75.42元/注册资本，公司投后估值35亿元，较两年半前大增311.76%。

同时，上述9名投资者以及沛昕、厦门德福及宁波乾怡合计受让了安吉锦天鼎昊所持公司691.04万元注册资本，股转价格为36.9元/注册资本，仅有同期增资价格的一半。

低价转股的情况无独有偶，2022年1月，3W基金受让安吉连恩所持公司48.59万元注册资本，股转价格为39.47元/注册资本，低于一个月前奥博亚洲四期受让股权价格46.44元/注册资本。

公司外部股东持股中，君联资本持股15.1%；德福资本持股10.64%；奥博资本持股9.28%；国资建兴医疗持股3.03%；银河证券通过银河源汇持股2.52%；海达投资通过宁波先达、台州思达及霍尔果斯达到持股2.01%；朗玛峰创投持股1.52%；3W基金持股1.05%。

此外，奥博资本、厦门德福、苏州君联还入驻了天星医疗的董事会，分别提名王国玮、易琳、周瑔担任公司非执行董事。

03

营收、净利双双翻倍

海外业务猛增

天星医疗是一家运动医疗器械公司，主要从事运动医学植入物、有源设备及耗材，以及手术工具的研发、生产与销售，公司产品主要包括聚醚醚酮带线锚钉、带袢钛板等，用于应用于肩关节、膝关节、足/踝关节、髋关节、肘关节、手/腕关节等。

弃A转港后，天星医疗交出了一份颇为亮眼的成绩单。2023年-2025年，公司实现营收2.39亿元、3.27亿元和4.03亿元；同期净利润分别为5711.2万元、9538.9万元和1.37亿元。三年时间，营收、净利双双翻倍，展现出强劲的增长动能。

分业务板块来看，植入物是天星医疗的核心业务，扛起营收大旗。期内，植入物产品收入分别为1.87亿元、2.5亿元及3.1亿元，占比78.2%、76.4%及77.1%。

报告期内，公司植入物销量分别为26.2万件、56.01万件及71.04万件，三年累计增长171.15%；但平均售价下滑，各期为711.9元、446.3元及436.9元，降幅达38.63%。

天星医疗身处蓝海市场。根据灼识咨询的资料，按收入计，2024年中国运动植入物市场的市场规模为31亿元，并预期于2030年以16.2%的年复合增长率增长至77亿元。

以2024年收入计，天星医疗是中国第四大运动医学植入物及器械提供商，占我国运动医学植入物及器械市场的6.5%。

数据显示，截至2025年末，天星医疗的产品已进入3000余家医院，其中三级医院数量超1000家，产品销量超200万件。

不过，在我国耗材集采常态化趋势下，为一众械企带来影响，其中，运动医学耗材于2023年被纳入第四批国家高值医用耗材带量采购，并于2024年在全国范围内落地执行，这也导致天星医疗植入物的毛利率由2023年的79%降至2024年的72.4%。

面对集采政策的影响，天星医疗也逐渐适应并积极调整，系列调整下，2025年公司植入物的毛利率重归增长轨道，达到77.1%。

作为公司第二增长曲线，手术设备及相关耗材虽然占比较低，但也保持了增长势头。期内，该业务收入分别为5191.9万元、7698.6万元及9202万元，占比21.8%、23.5%及22.8%；毛利率持续上涨，各期为57.6%、60.5%及64.2%。

天星医疗的海外业务亦持续扩张，报告期各期，公司海外收入分别为666.6万元、2085.2万元、7026.6万元，占比2.8%、6.4%、17.4%，但海外毛利率低于国内10个百分点左右。

公司产品主要销往专门销售医疗器械的经销商，截至2025年末，公司的国内经销商达到269家，较2023年末增加86家。期内，公司向前五大客户的销售金额为1.27亿元、1.89亿元、2.32亿元，占比53.1%、57.7%、57.7%。

公司供应商主要包括原材料及组件供应商，期内，向前五大供应商采购额分别为3816.9万元、9683.3万元及4451.7万元，占总采购额的比例为28.4%、44.8%及25.2%。

2024年，天星医疗向第一大供应商G采购金额为5214.7万元，采购占比24.1%。招股书显示，供应商G为一家建筑公司，天星医疗于2024年当年与其开展合作，采购施工服务。2024年，公司新建生产工厂，当期固定资产额8288万元，同比增加1.76倍。

04

存货攀升

手握3.9亿理财

天星医疗积极推进创新研发管线布局，加大研发投入。其中，智能化升级是天星医疗未来发展的一大方向，其正在打造下一代智能治疗系统，以确立在智能运动医学解决方案领域的领先地位。

2023年-2025年，天星医疗研发开支分别为3502.4万元、3725.2万元、4750.3万元，研发费用率为14.68%、11.39%、11.79%。

研发开支中最多的是员工福利开支，各期占比超50%；其次为专业服务费，包括注册费、检测费及专利申请费，各期金额为829.5万元、808.5万元及1319.7万元，2025年同比增长63.23%。

随着销售规模扩大，公司销售及分销开支逐年增多，各期为6610.8万元、6962.8万元、8057万元，高于研发开支，主要由职工薪酬、营销开支、差旅费等构成。

报告期内，天星医疗通过积极参加或举办会议、会展、论坛等形式打造品牌影响力，相应计入销售费用的市场开拓费、办公及差旅费等销售开支随之增加，公司三年花费的营销开支累计5200.2万元。

天星医疗高产量下，存货规模持续攀升，各期分别为3928.7万元、5715.4万元、6447.6万元，期末存货较期初大增64.12%。截至2026年2月末，进一步增至7125.9万元。期内，随着存货规模增加，存货周转天数延长，由204天延至225天。

公司存货主要包括原材料、在制品、半制成品、制成品、委托加工材料和发出商品，其中原材料占比超35%，制成品占比约30%。

此次IPO募资，天星医疗计划进一步扩大生产规模，其首要募投项目便是扩产并提升生产效率，其次为投入研发活动和销售开支。

扩产的背后，天星医疗资金压力较小。截至2026年2月末，公司现金及现金等价物有8503.3万元，短债仅293万元，现金是短债的29倍。此外，公司还有现金管理产品及短期理财产品3.93亿元。

附：天星医疗上市发行有关中介机构清单

联席保荐人：中信证券（香港）有限公司、建银国际金融有限公司

法律顾问：高伟绅律师事务所、北京市中伦律师事务所

核数师及申报会计师：安永会计师事务所