文/瑞财经 李姗姗

随着锐石创芯（重庆）科技股份有限公司（下称“锐石创芯”）一纸招股书递往科创板，国产射频前端领域再添IPO新势力。

当前，国产射频前端行业竞争进入白热化阶段，盈利承压成为行业共性难题，锐石创芯亦不例外。

2022年-2024年及2025上半年，锐石创芯累计实现营收20.65亿元，同时净亏损额也达到11.57亿元，尚未实现盈利。据公司测算，预计到2028年可触及盈亏平衡点。

锐石创芯冲击IPO的背后，站着国内头部移动终端制造商，华为、小米、OPPO不仅是大股东，华为“老将”还入驻了公司董事会，OPPO更跃居第一大客户，贡献最大收入。

本次IPO，锐石创芯拟募集资金约8.09亿元，用于MEMS器件生产基地二期建设项目、研发中心建设及补充流动资金三大项目。

01

IPO前估值缩水近24亿

实控人自掏腰包安抚股东

锐石创芯成立于2017年3月，初始注册资本100万元，由倪建兴、平潭锐石分别持股55%、45%。

2021年11月，锐石创芯完成股改，OPPO、华为旗下的哈勃投资以及小米旗下的顺为资本，跃居公司第三、第四及第五大股东。

此后，锐石创芯持续受到知名投资者的关注及青睐。

2022年1月及3月，锐石创芯实施F轮融资，引入招银国际关联基金（江苏招银、广州招信、南京招银）、汇智同兴、凯屹达琨、福田产投、天穆壹号、北京弘卓资管关联基金（宁波弘奚、珠海弘微）等新股东，同时临芯投资关联基金（嘉兴临屹）、正轩投资关联基金（正轩茂华）、鹏德创投关联基金（鹏德辰芯）追加投资。

两次增资锐石创芯分别吸纳资金2.53亿元、2.22亿元，增资价格均为21.11元/股，公司投后估值约为80.74亿元。

同年10月及12月，为解决可能存在的股东适格性问题，投资者汇智同兴、凯屹达琨进行股权转让，以原价21.11元/股转走了部分股权，二者持股比例由原来的0.25%、0.62%均降至0.12%。

时间来到2025年，当年5月，锐石创芯进行F3轮融资，引进了两家新股东两江开投、两江基金，二者均计划出资2.5亿元认购公司1593.71万股股份。此次增资价格为15.69元/股，较三年前融资时低了25.68%。

天眼查显示，两江开投、两江基金为国资，均由重庆两江新区管理委员会实际控制。

对于低价增资，锐石创芯解释称，为综合考虑公司发展前景、上市预期等因素，双方协商后按照投前60亿元估值增资。

除此以外，锐石创芯还以同样的价格额外向两江开投发行了2008.34万股股份。

而锐石创芯向两江开投发行的两笔股份实际上均为“债转股”，因两江开投对公司拥有共计5.65亿元代建债权。此前，公司重庆滤波器工厂一期的土建及设备采购款项由两江水土代公司先行垫付。

同时，倪建兴还向两江基金转让了201.31万股股份，转让总价款3000万元，股转价格再次降至14.9元/股。

公司表示，本次股份转让系为解决实控人补偿股份导致的个人所得税问题，双方协商按照投前57亿元估值进行股份转让。该估值较2022年3月缩水了23.74亿元。

后续，两江基金并未支付此次股转价款3000万元，经协商后，两江基金将该201.31万股股份转让给天府基金，由天府基金向倪建兴支付。

低价引入新投资者的同时，倪建兴以象征性对价向此前以高于“两江系”增资价格入股的机构股东转让其持有的公司股份，以平衡股东利益。

2025年5月，倪建兴以1元/股的价格向江苏招银、广州招信、汇智同兴、凯屹达琨、宁波弘奚、深创投、正轩投资等17位投资者转让合计769.53万股股份。以15.69元/股的融资价格计算，这笔股份价值1.21亿元。

锐石创芯股权结构分散，目前共61位股东，其中私募基金有37家，公司股东阵容豪华。

递表前，控股股东、实际控制人倪建兴直接持股12.1%，并通过平潭锐石、平潭锐势间接控制公司13.58%股份对应的表决权，合计控制25.68%表决权。

由重庆两江新区管理委员会实控的“两江系”为公司第一大外部股东团，其通过两江开投、两江基金、两江战新及天府基金合计持股13.8%。

此外，正轩投资合计持股7.92%；OPPO持股5.94%；”华为系“哈勃投资持股5.72%；雷军的顺为资本通过武汉顺赢、武汉顺宏合计持股5.4%。

02

董事长启用“亲信”

CFO三年三任

倪建兴是一名“80后”，他出生于1982年，2005年本科毕业于电子科技大学微电子专业，随后出国深造，2008年获得爱荷华州立大学电子工程专业硕士学历。

毕业后，倪建兴留美工作，曾担任全球知名的电子通讯、通信设备企业Motorola Solutions, Inc.（摩托罗拉）的射频工程师，随后去往Skyworks Solutions, Inc.升任研发经理。

直到2017年，完成技术修炼的倪建兴归国创业，目前担任锐石创芯董事长、总经理，执掌大权。

锐石创芯董事会核心成员季飞、王华磊，都是倪建兴的亲信，三人是校友关系。

季飞年龄最小，是一名“90后”，2013年本科毕业于电子科技大学集成电路设计与集成系统专业，2015年硕士毕业于埃塞克斯大学计算金融学专业。他自2020年5月加入锐石创芯，出任总经理助理，常伴倪建兴左右，现任公司董秘，并通过员工持股平台间接持有公司0.0055%股份。

王华磊比倪建兴大了一岁，硕博均毕业于电子科技大学，还是日本千叶大学联合培养博士，于2024年12月空降锐石创芯董事。

自2012年开始，王华磊先后担任成都燎原星光电子副总工程师、天通瑞宏科技技术中心设计平台负责人、重庆MEMS器件中心部长，与倪建兴一样，是一名“技术派”，期间他还曾回到母校电子科技大学任职了半年时间。

锐石创芯有三名外派董事，分别是正轩资本提名的万秋阳、哈勃投资提名的方伟以及两江基金提名的胡海若。

其中，方伟是华为“老将”，在无线产品工程及企业管理方面拥有逾25年经验，自1999年2月起，其就任职于华为技术有限公司，历任多个职位。其曾于华为投资的多个上市公司担任董事，包括杰华特（688141.SH）、天岳先进（688234.SH）等。

公司财务负责人为朱文海，他于2023年9月加入锐石创芯担任财务经理，2025年1月升任财务负责人，此前先后任职于普华永道中天会计师事务所、德勤管理咨询。

值得注意的是，锐石创芯的财务负责人职位多次变更，2023年10月，刘莉卸任财务负责人，同时由方文彬接任，但不到一年时间，方文彬就于2024年3月离职，最后由朱文海接棒。

2024年，倪建兴年薪为130.01万元。与倪建兴年薪比肩的是曹原，2024年其领薪130万元，他是公司核心技术人员，也是倪建兴在Skyworks Solutions, Inc.的前同事。季飞年薪其次，为80.46万元。

03

核心产品价格下调

毛利率不及同行一半

锐石创芯专注于射频前端芯片及模组、射频分立器件的研发、设计、制造和销售。

公司产品涵盖L-PAMiD、DiFEM等模组以及射频滤波器、射频开关等分立器件，通信制式完整覆盖5G/4G/3G/2G 等移动通信频段、无人机通信频段以及卫星通信频段，产品广泛应用于智能手机、物联网设备及卫星通信领域。

2022年-2024年及2025年上半年（下称“报告期”），锐石创芯实现收入分别3.7亿元、6.49亿元、6.69亿元及3.77亿元。

5G/4G射频前端模组是锐石创芯的支柱性收入来源，各期收入占比达到99.93%、95.78%、93.05%及90.73%。

在移动终端领域，公司产品已批量应用于OPPO、小米、三星、荣耀、vivo、中兴、传音等知名手机厂商，并进入了华勤技术（603296.SH）、龙旗科技（603341.SH）、立讯精密（002475.SZ）、中诺通讯、天珑移动等一线手机ODM厂商供应链。

2024年及2025年上半年，OPPO为锐石创芯第一大客户，分别贡献1.88亿元、6370.33万元收入，占公司总收入的比例为28.13%、16.88%。

报告期内，公司来自前五大客户的收入分别为2.93亿元、4.52亿元、4.49亿元及2.69亿元，占总收入的比例分别为79.25%、69.6%、67.12%及71.29%，客户集中度较高。

核心产品收入增长的背后，利润让出了空间。报告期内，公司5G射频前端模组产品的毛利率大幅下滑，各期分别为23.55%、20.65%、8.74%和11.49%，整体下降了一半之多。

锐石创芯表示，主要系公司基于市场拓展和长期发展战略考虑，主动优化产品定价体系以提升市场份额，将该产品单价从2023年的3.12元/颗降至2024年的2.14元/颗。

在巩固5G/4G射频前端模组产品优势的同时，锐石创芯积极拓展多元产品矩阵。

公司无人机射频前端模组的收入已由2022年1.36万元快速增长至2024年的3640.39万元；2025年上半年为1696.52万元，占总收入的比例为4.5%。

锐石创芯自2024年开展卫星通信射频前端模组业务，2024年及2025年上半年实现收入分别为76.63万元、69.59万元。

此外，射频分立器件也实现量产与交付，报告期各期收入分别为24.73万元、205.68万元、915.78万元及1730.24万元，占总收入的比重由0.07%提升至4.59%。

公司分立器件产品涵盖射频滤波器（含双工器、多工器、SAW Bank）、射频开关、低噪声放大器及天线调谐开关等。

在招股书中，锐石创芯称，公司是国内极少数具备射频滤波器（含双工器、多工器、SAW Bank）生产能力的射频前端模组厂商。

但递表前，锐石创芯射频分立器件尚未实现盈利，各期毛利率分别为-20.36%、-45.54%、-31.02%和-5.37%，2025年上半年毛损率缩小。

报告期内，锐石创芯主营业务毛利率分别为7.95%、13.90%、8.79%和9.79%，而同期同行可比公司毛利率均值分别为26.31%、23.49%、20.9%及21.09%，公司毛利率水平不及同行一半。

从销售模式来看，2022年，公司经销渠道销售占比达到93.09%，而直销占比仅有6.91%。随着与OPPO、小米、移远通信等知名客户建立直销关系，2025年上半年，直销比例提升至25.47%。

04

三年半研发费用8.4亿

“债转股”后负债率骤降

射频芯片是技术密集型和劳动力密集型企业，在高投入之下，业内绝大多数厂商都在面临亏损问题。锐石创芯也不例外，截至2025年6月末，公司累计未弥补亏损为16.8亿元。

报告期内，锐石创芯净亏损额分别为3.28亿元、3.28亿元、3.53亿元及1.48亿元。

高额的期间费用是锐石创芯利润的“吞金兽”，2022年-2025年上半年，公司期间费用分别为3.45亿元、4.02亿元、3.36亿元及1.59亿元，对应期间费用率达93.17%、61.98%、50.3%及42.12%。

研发费用首当其冲，期内，锐石创芯的研发费用分别为2.54亿元、2.73亿元、2.16亿元及1亿元，三年半合计8.43亿元，主要包含职工薪酬、股份支付、流片费、材料费等。

剔除股份支付后，公司的研发费用率分别为45.61%、29.19%、30.3%及23.9%，高于同行均值24.89%、21.05%、21.68%及20.78%。

2023年及2024年，锐石创芯向研发人员发薪均超1亿元，达到1.07亿元及1.02亿元。截至2025年6月末，公司研发团队规模达222人，占员工总数的59.36%，其中硕博士学历人员占比约47.75%。

期内，锐石创芯耗费的流片费分别为3605.93万元、3444.69万元、4482.53万元及1358.19万元，合计1.29亿元。主要包括公司流片环节中消耗的光罩费用及相关一次性工程费。

伴随着经营亏损，锐石创芯的资产负债率持续攀升，2022年-2024年分别为48.71%、66.76%、90.41%。2025年上半年，随着两江开投5.65亿元债转股的完成，公司资产负债率降至47.58%。

净利润亏损下，锐石创芯现金流持续“亮红灯”，期内经营活动现金流净额分别为-4183.08万元、-2.22亿元、-2.62亿元及-1.39亿元。

报告期内，锐石创芯的运营模式已由Fabless模式切换至Fab-lite模式，初步具备射频前端模组核心器件滤波器的自主研发与晶圆制造能力，将委外生产与自主生产相结合。

各期，公司营业成本分别为3.39亿元、5.56亿元、6.08亿元及3.4亿元，主要为材料费及封测费；购买商品、接受劳务支付的现金分别为3.64亿元、7.92亿元、8.54亿元及3.93亿元。

这种模式下，锐石创芯仍需考虑晶圆、封装测试等供应链产能紧缺，对晶圆、基板、元器件等原材料进行策略性囤货，不仅占用了流动资金，而且由于半导体行业更新换代较快，也增加了跌价风险。

期内，公司存货余额分别为2.28亿元、3.35亿元、4.36亿元及4.6亿元，其中原材料占比分别为66.69%、59.44%、49.35%及63.67%；库存商品占比25.3%、24.66%、34.81%及23.5%。

各期存货跌价准备分别为4844.06万元、7603.44万元、1.18亿元及1.16亿元，存货跌价损失有所扩大。

截至2025年6月末，锐石创芯手握货币资金3.54亿元，短期借款3.85亿元，一年内到期的非流动有息负债3192.67万元，短债合计4.17亿元，手持现金未能覆盖短债。

附：锐石创芯上市发行有关中介机构清单

保荐人、主承销商：广发证券股份有限公司

发行人律师：北京国枫律师事务所

审计机构：致同会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构：上海众华资产评估有限公司