文/瑞财经 程孟瑶

休闲零食饮品战国时代，陪伴了80、90后整个童年的旺旺，其实从未真正离开过大众的视线，但仅仅依靠打“情怀牌”，中国旺旺在吸引00后、10后消费者方面还得加一把劲。

近日，中国旺旺（00151.HK）交出2025财年上半年（截至2025年9月30日的6个月内）成绩单。数据显示，公司实现营收111.08亿元，同比增长2.1%；归母净利润17.17亿元，同比下降7.8%。

消费零售环境的变化，给中国旺旺带来直接压力。健康饮食浪潮席卷下，高糖饮料需求减少，乳制品饮料赛道纷纷“卷”糖，但“太甜了”却是不少消费者对旺仔牛奶的直观印象；同时其配料表显示，旺仔牛奶其实跟牛奶没啥关系，而是调制乳，营养方面不如出牛奶，但其售价，却比一些纯牛奶还高。

中国旺旺也意识到了这一点，期内，中国旺旺对雪饼、仙贝等核心产品进行配方清洁化优化，并推出“低GI饼干”、“灵芝五黑饼干”等符合现代健康趋势的新品，满足消费者对健康零食的需求，其表示，未来还將推出以有机纯牛奶为主要原料的新品。

01

饮料小类销量翻倍

中国旺旺的收入构成主要有四个板块，其中乳品及饮料期内收入59.41亿元，占总营收比重达53.5%，仍是最核心收入来源，但该板块业务今年中期表现不及预期，收益略微下降1.1%，是几大业务板块中，唯一下滑的板块。

乳品及饮料收入下滑，主要原因在于撑起中国旺旺营收半壁江山的大单品旺仔牛奶受制于乳品市场的整体低迷，收入出现下降。

不过在巧克力牛奶、香蕉牛奶等乳品类新品的拉动下，挽回了部分业绩颓势。财报显示，2025年财年上半年，中国旺旺饮料小类实现收益增长近四成，销量得到翻倍成长，旺旺AD钙奶异军突起，获得近八千万元收益。但该业务板块的毛利率从50.3%下滑至47.8%。

相较乳品及饮料的低迷，其休闲食品类产品实现收入29.40亿元，同比增长7.7%，毛利率由44.3%升至45.3%；米果类产品收入21.30亿元，同比增长3.5%，毛利率由41.8%升至43.1%；成为增长亮点。

02

上半财年营业费用超30亿

“渠道多元化”，是中国旺旺业绩增长的一大关键词。2025财年上半年，其来自零食量贩渠道贡献的营收占比超过集团总营收的15%；由新兴渠道贡献的营收占比超总营收的10%，其中，电商渠道高速增长，即时零售渠道迅猛增长。中国旺旺表示，新兴渠道、零食量贩和海外市场成为重要增长引擎。

不过，新渠道及新产品的拓展，使得中国旺旺促销推广费用相应增加。2025财年上半年，旺旺整体营业费用同比增加10.6%至32.02亿元，明显高于营收增速，为同期营业收入的28.83%。其中，分销成本同比增长13.2%，费用率由12.6%抬升至14.0%；行政费用同比增长8.3%，费用率由14.0%升至14.9%。进一步来看其分销成本中，广告及促销费用率由2.4%升至3.4%，运输开支由3.7%升至4.1%。

目前，中国旺旺90%的收益及业务活动都是在中国进行，其核心控股主体仍为台湾旺旺中时媒体集团，形成“台湾母公司-香港子公司-大陆运营”的架构。在海外市场，经过这几年的精耕细作，越南工厂已经具有相当的规模，并且在越南、印尼、澳大利亚、德国等地设立了海外附属公司，将继续深化布局。

03

崔玉满回归加入冰品事业部

股权结构显示，创始人蔡衍明家族通过多层持股架构，实际掌控中国旺旺超过50%的股份。作为典型的家族企业，蔡衍明的三个儿子在完成学业后，也进入集团工作，扛起家族企业传承的重任。

长子蔡绍中现任旺旺集团执行董事及多家附属公司董事；次子蔡旺家，作为旺旺集团的副总裁、首席运营官及执行董事，主要负责集团运营管理、乳饮等业务及ESG相关工作；三子蔡旺庭，现任旺旺集团总经理，自2023年底，他全面参与饮料、咖啡及酒店等多业务，并掌管O泡果奶、邦德咖啡、水神和神旺大酒店等品牌。

值得一提的是2024年，中国旺旺迎来了崔玉满的回归。

提到从中国旺旺离职的牛人们，崔玉满是绕不开的名字。从1998年4月开始，崔玉满在旺旺集团历任行销企划处处长、通路发展事业部总经理、开心散装事业部总经理、乳品事业部总经理、饮品事业部总经理、营运总处特别助理等多个高阶主管职务，负责旺旺大礼包、开心散装、旺仔牛奶、o泡果奶等系列产品经营管理及发展工作。2018年3月，崔玉满加入史丹利集团，担任营销副总裁。2022年8月，崔玉满离开史丹利。2024年其回归中国旺旺，上任集团冰品事业部总经理。

去年12月，中国旺旺冰品事业部在厦门举行了誓师大会，财报显示，上半财年，中国旺旺冰品小类收益恢复成长且成长幅度达到中双位数，这一成绩的取得，除了市场需求的推动，崔玉满的回归及在冰品事业部的积极布局也起到了关键作用。

部分业务增长亮眼，但核心业务销售下滑，中国旺旺要在短期内摆脱“增收不增利”的现状似乎并不容易，wind预测，中国旺旺2025财年全年营收同比将增3.42%，净利润同比下滑1.67%。

中期业绩发布后，摩根大通、美银证券、里昂、瑞银等多家机构发布研报下调中国旺旺目标价。