文/瑞财经  程孟瑶

AI正重塑全球产业格局，医疗健康领域被公认为最具变革潜力的前沿阵地。

在港交所设置的18A章上市制度下，医学影像AI技术企业杭州德适生物科技股份有限公司（简称：德适生物）带着连续两年亏损的业绩，以及尚未商业化的核心产品，示好港交所。此番赴港，德适生物的主要目的是找钱，为核心产品AI AutoVision®的商业化推广和后续维护铺路。

2023年和2024年，德适生物收入分别为5284.4万元、7035.2万元，年内亏损分别为5611.6万元、4337.5万元，营收增长，亏损收窄，但毛利率下滑，同期分别为71.0%、65.5%。

此外，德适生物还在去年减员近三成。2024年末，德适生物雇员总数为145人，较2023年末206人减少61人，降幅为29.61%。

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两家战投平价退出

德适生物在香港上市前的股权架构中，创始人宋宁直接持股30.04%，并作为普通合伙人，通过员工持股平台德适诺辉，三家投资控股平台德适诺达、德仟科技、德适诺鑫合计可行使52.06%的投票权，为控股股东。

成立以来，德适生物获得多轮投资，投资者包括杭州紫洲、和途六号、滨海远翼、宁波嘉缘、国中投资、嘉兴惟馨、余杭经开、华睿睿银、红石梁集团等，估值逐年看涨，2025年6月，最后一轮增资完成后，投后估值为25.6亿元。

在德适生物频繁的股权变动中，宋宁始终没有放手自己在公司的绝对话语权。

德适生物由宋宁其及父亲宋宗耀于2016年9月共同成立，注册资本100万元，两人分别持股90%、10%。同年12月，公司进行了一次增资，引入新股东杭州紫城，持股15.56%。

在随后完善股权架构的过程中，宋宗耀退出，宋宁的直接持股不断减少。2018年8月股份转让及增资完成后，宋宁的直接持股比例下降至51.55%，但依然握有绝对控股权。

2019年4月，德适生物再度增资，拿到余杭产业基金1500万元增资，宋宁的个人持股比例下降至47.95%；但14个月后，宋宁又以2000万元价格，回购了德清科技手中全部德适生物股份，将自己的持股比例扩大至57.26%。

这笔回购，则完全以原价进行。德清科技于2018年8月耗资2000万元对德适生物增资，投后估2亿元，持股两年，一分钱没赚。同期，宋宁作为普通合伙人的投资平台——德仟科技斥资约1503万元认购德适生物新增注册资本。

天眼查信息显示，德清科技由浙江德信控股集团有限公司、浙江德清莫干山竹胶板有限公司（2020年6月被吊销）、浙江明泉工业涂装有限公司等公司于2007年联合成立，可以推断是一家房地产关联企业。2012年被成立一年的浙江东海聚合投资股份有限公司收购，2018年入股德适生物，又全盘推出，目前由王璐瑜实际控制。

类似的转让还发生在宋宁和余杭产业基金之间。2019年4月，余杭产业基金斥资1500万元增资德适生物，2022年4月余杭产业基金向宋宁转让德适生物5.24%的股权，代价为1500万元，不再持股。

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宋宁套现5900万

2021年初，德适生物股权再次变化，引入杨曦作为股东。2021年2月，宋宁以100万元的价格转让了30.36万元注册资本给杨曦，作为激励，同时同意杨曦以50万元价格认购15.18万元新增注册资本。增资及转让完成后，杨曦持有德适生物45.55万元注册资本，宋宁个人持股下降至49.02%。

不过由于杨曦因未达成业绩对赌，2023年2月，宋宁以228万元回购了全部注册资本，对应2.28%股权。招股书披露，杨曦2019年入股时承诺推动产品年销量增长50%，因疫情导致医院采购延迟，目标落空。

而股权回购的过程中，宋宁不断进行股权套现。2021年6月，宁波嘉缘转让德适生物约3%的股权，代价900万元；2022年4月，向丽水金亘转让德适生物约1.45%的股权，代价为1000万元；向余杭金控转让2.17%的股权，代价为1500万元。2022年年6月，向杭州花云转让德适生物0.29%的股权，代价为200万元。其中余杭金控入股仅5个月便选择退出，将全部股权以1500万元代价悉数转让给了杭州余汐金。

此外，2023年8月至11月，德仟科技向杭州和馥转让了德适生物2.73%的股权，代价为3000万元。转让完成后，德仟科技仍持有德适生物4.47%的股权。德仟科技由宋宁持股76.7%。

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核心产品尚待商业化

本次赴港，德适生物选择了18A章上市制度，德适生物称，其独立研发的iMedImageTM是世界上参数规模最大的通用型医学影像基座模型，覆盖19大医学影像模态，支持超过90%的临床影像场景，包括生殖健康、血液系统恶性肿瘤及放射卫生等领域，而且已在多样化的临床环境中成功实现商业化，是全球首个商业化跨模态医学影像基座模型。客户主要包括分销商、医院、医疗机构、研究组织及第三方医学实验室。

作为一家医疗器公司，目前，德适生物的多元化产品组合，包括六款iMedImageTMAI 分析系统、三台AI 智能医疗器械、四款试剂耗材，以及两类大模型服务共15大产品，其中13款产品依托iMedImageTM医学影像基座模型，针对15种适应症。

2023年-2024年（简称：报告期）德适生物营收稳步增长，2023年营收为5284万元，2024年增至7035万元。其中来自基于iMedImageeTM的分析系统及器械的收入分别为4390万元、4083.8万元，贡献了83.1%、58.0%的收入，主要为销售AutoVision ®、MetaSight ®自动细胞显微图像扫描系统、以及部分试剂及耗材产品。短期内，销售AI  智能设备及系统，依然将是德适生物最重要的收入来源。

因为作为核心产品的AI AutoVision®，今年5月刚拿到国家药监局“创新医疗器械”认定，目前处于已提交三类医疗器械注册申请，并获得正式受理阶段，简言之尚未产生收入。

而德适生物选择了重压这款全球首个AI染色体诊断系统，坦言公司经营业绩在一定程度上取决于AI AutoVision ®能否在商业销售取得成功。本次IPO，德适生物也拟将募资优先用于AI AutoVision®的研发及商业化。

此外，德适生物在2024年9月通过iMed MaaS医学影像AI平台向全球医学影像专家及医院推出了基于订阅的模型服务，并在当年录得1954万元收入，贡献了27.8%的营业收入。报告期内，德适生物还有约11%收入来自分析及咨询服务，以及少量试剂及耗材以及租金收入。

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经营现金流连续流出

虽然已有多个产品成功商业化，报告期内还分别保持着71%、65.5%的高毛利率，但德适生物还未实现自身造血，经营活动现金流连续两年分别流出4739.5万元、2977.7万元。

2023年和2024年，德适生物净亏损分别为5611.7万元和4337.5万元，对应净亏损率106.19%、61.65%。

德适生物亏损根源在于持续不断的研发投入，期内德适生物研发支出分别为2864.4万元、2551.9万元。与此同时，为了推广已经商业的产品，获取新客户，扩大市场份额，德适生物的销售及分销开支从2023年的2191.2万元增加至2024年的2495万元。其中营销及推广开支增长明显，从2023年的579.3万元增至2024年的928.6万元。

2023年7月，德适生物邀请了苟正猛加盟，担任首席营销官，负责本集团的营销事务。履历显示，苟正猛先后任职西门子（中国）、九峰医疗、大象医疗、明峰医疗，在市场营销方面有着丰富的经验。

亏损之下，德适生物还有大量销售款项未能收回，影响着公司现金流。随着模型业务在2024年产生1954.0万元销售收入，德适生物贸易应收款大幅增长，从2023年的607.3万元增长至2024年的3212.1万元。截至2025年4月30日，约44.9%贸易应收款已结清。

截止2024年底，德适生物手握现金及现金等价物1710.4万元，到了2025年4月30日，迅速减少至556.7万元（未经审核）。2023年和2024年，德适生物现金营运成本分别为9583.2万元和1.00亿元。

附：德适生物上市发行中介机构清单

独家保荐人：华泰金融控股（香港）有限公司

法律顾问：美迈斯律师事务所｜国浩律师（杭州）事务所

核数师及申报会计师：安永会计师事务所