近期，光伏组件龙头天合光能（688599）动作频频。6月24日，公司发布天合储能的评估报告和审计报告，此前的6月14日公司公告拟对天合储能增资8亿元，持股比例由57.14%增至64.31%。按照审计和评估，虽然天合储能处于持续亏损之中，上市公司依然掏出真金白银，以不低的溢价增持。

而在此前的5月底，天合光能公告，拟现金回购控股子公司天合富家的员工持股平台股权，该部分股份作价2.62亿元，7家员工持股平台将手中的2.07%天合富家的股份转让给上市公司。以交易价和持股比例计算，公司此次回购对天合富家的估值为126.57亿元，在天合富家上市无望的情况下，员工持股再次稳赚不赔全身而退，上市公司最终为此买单。

高溢价增持持续亏损的储能业务

相对于同行百亿元级别或者更高的营收，天合光能在储能业务上的布局可谓“起了个大早，赶了个晚集”。

天合储能成立于2015年11月底，原在上市公司大股东名下。据天合光能招股书，2017年10月7日，天合光能从大股东相关方手中获得天合储能母公司天合智慧81%的股份，交易对方对主要子公司天合储能2018-2022年业绩进行了承诺。彼时，包含天合储能在内的整个交易标的评估值不足4亿元。

不过，天合储能近年来表现不佳。据审计报告，2023-2024年，天合储能营收分别为24.22亿元和29.37亿元，营业成本分别为20.74亿元和26.13亿元，归母净利润分别为-2.29亿元和-3.45亿元，有亏损加大的趋势。

另外，从毛利率角度看，天合储能毛利率已经从2023年的20%左右下滑至2024年的10%出头，这与同行也有不小的差距。阳光电源（300274）是储能的上市龙头之一，过去两年，其储能系统的营收分别为178.02亿元和249.59亿元，毛利率分别为37.47%和36.69%；阿特斯（688472）也是布局储能业务的光伏组件龙头，过去两年，其光伏储能营收分别为18.69亿元和97.38亿元，毛利率分别为17.15%和30.84%。无论是从成长性还是盈利能力看，天合储能均与同行存在较大的差距。

但这不妨碍天合光能对其以较高的溢价增资。截至2024年底，天合储能的总资产为64.6亿元，净资产为16.9亿元，经收益法评估，天合储能全部股权的评估值为40.25亿元，增值率164%。经交易双方确定，天合光能以40亿元的估值对天合储能增资8亿元，其中约1.87亿元计入注册资本，剩余进入资本公积，从注册资本角度看，其每元注册资本对应的价格超过4元。

在本次增资之前，天合光能曾于2022年2月和2023年3月进行了两轮增资，以支出金额除以获得比例计算，第一轮增资估值约为7亿元，第二轮增资估值约为15亿元。也就是说，在持续亏损三年后，当上市公司要增持时，其估值反倒飙升至40亿元，上市公司支付了更高的溢价增资。

事实上，2025年以来，天合储能依然看不到扭亏的迹象。据增资公告，未经审计的财报显示，2025年一季度，天合储能营收和净利润分别为2.69亿元和-0.77亿元，依然处于较大的亏损之中。

回购员工持股计划

天合富家是天合光能的重要控股子公司。天合富家是天合储能的原母公司天合智慧发展而来，是天合光能旗下专注于分布式光伏发电的主体，面向分布式光伏市场提供分布式系统解决方案与数字能源管理业务。

2023年4月，天合光能决定把分布式发电资产分拆上市，在此之后，天合光能启动了天合富家的增资扩股。天合光能表示，为促进公司分布式光伏业务的快速发展，进一步增强资金实力，同时激励天合富家管理团队及核心员工，拟通过增资扩股的形式引进投资人及员工激励平台，各方拟对天合富家合计增资19.2亿元，其中，上市公司占大头，增资12亿元，此次增资完成后持股比例由73.57%变更为72.41%。

据审计报告，2021-2022年，天合富家营收分别为39.81亿元和129.88亿元，归母净利润分别为1.88亿元和7.1亿元，营收和净利润均表现出良好的成长性，截至2022年底的净资产为19.09亿元。

虽然净资产不足20亿元，当时评估机构却对天合富家100%股权价值，按照收益法评估为200.11亿元，交易各方同意以200亿元作为交易前的估值。

这次增资对员工持股却异常慷慨。为充分调动经营管理团队、核心技术人员和核心骨干的积极性，员工激励平台将按照本次估值的50%即100亿元估值增资。

不过，天合富家的分拆上市却最终没有成行，2024年12月，天合光能公告，基于行业发展趋势和自身优势做出战略决策，终止筹划分拆天合富家上市。

无疑，这让当时低价入股的员工持股计划陷入尴尬。为此，天合光能于2025年5月31日发布公告，拟以2.62亿元回购天合富家2.07%的股份。

对于回购的估值依据，天合光能并没有给出。以交易价格除以股份的交易比例计算，天合富家的估值为126.57亿元。这意味着，即便天合富家上市未成行，两年前以100亿估值买入的员工持股计划，不仅能够保本退出，还能获得一定的溢价，员工稳赚不赔。

来源：财中社