万泰股份四成利润靠补助，余子先赠股给了亲戚

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穿透IPO企业造富故事。

万泰股份四成利润靠补助，余子先赠股给了亲戚

瑞财经 2024-11-19 17:23 10.1w阅读

文/瑞财经李姗姗

余子先和余子勇是余家兄弟姐妹里最出色的两个人物。

余子先排行老三，出生于1970年12月，中专学历，自20岁起，在淮南无线电七厂工作的八年时间里，先后担任业务员、技术员、经营厂长。

余子勇排行老四，比余子先小了6岁，硕士学历，在18岁那年就当上了淮南市房屋管理局科员。

1998年，年轻的余子勇并不安于体制内工作，结束了四年公务员生涯，选择下海，与积累了八年从业经验的哥哥余子先一起创业，成立了淮南万泰电子股份有限公司（下称“万泰股份”）。

公司成功创办后，余家兄弟二人也不忘手足情，不仅将采购员的“肥差”交给大哥，还给连襟和妹夫免费赠予股权。

万泰股份成立第24年，即2022年，成功挂牌了新三板，目前正在冲刺北交所IPO。11月15日，万泰股份顺利过会，其IPO下一阶段将提交注册。

上市委员会议上，针对万泰股份的“涉及安徽万创等三家房企的应收账款”、“ 销售费用、运输费用与营业收入的配比关系”、“募投项目新增产能消化的合理性及潜在风险”等问题提出了进一步落实意见。

业绩方面，2024年上半年，万泰股份净利润出现大幅下滑；同期，公司计入当期损益的政府补助金额为910.19万元，占同期利润总额的比例为39.88%。

值得注意的是，公司扣非净利润低于北交所上市标准。

报告期内，万泰股份应收账款常年居高不下，超90%的收入被客户“打白条”，这对公司现金流状况、资金周转等均可能产生不利影响。另外，公司较为特殊的前员工销售服务商模式也是监管层在两轮问询中连续追问的问题。

除此之外，万泰股份还与公司股东东创卓签订了对赌条款，若公司未能在2024年末前成功在北交所上市，则触发回购，回购金额为1.51亿元。

如今，距离公司与东创卓约定的上市最后期限仅剩一个半月时间，双方之间的对赌回购成了悬在万泰股份头上的达摩克利斯之剑。

实控人兄长任“肥差”

给亲戚免费赠股

万泰股份成立于2009年8月，由7名自然人股东发起成立，包括余子先、余子勇、段俊飞、李放、余淇、余子军及陈锐，注册资本为3000万元，彼时控股股东为余子先，持股比例61%。

七位创始人里，有五位都是余氏家族成员。其中，余子军、余子先、余子勇三人为兄弟关系，余淇为三人的妹妹，段俊飞是余子勇的连襟。

因此，万泰股份是典型的家族企业。公司实际控制人为余子先、余子勇兄弟，二人分别持有公司41.63%、13.72%的股权，合计持股55.35%。同时，余子先任公司董事长、总经理，余子勇任公司董事、副总经理。

实控人家族成员中，余子军直接持股2.04%，并担任公司采购员职位；余淇直接持股2.04%，担任公司文员；余淇的配偶关友兵直接持股3.88%，担任公司副总经理；段俊飞直接持有公司3.4%的股份；实控人的侄媳妇张玲直接持股2.04%。五人均为实控人的一致行动人。

2020年-2023年，万泰股份分别派发现金红利2865万元、1719万元、1719万元，合计为6303万元。按照持股比例计算，余氏家族分走了4333.31万元。

在余氏家族控股下，公司历史股权变动过程中，实控人对自己的连襟段俊飞和妹夫关友兵十分关照。

2013年2月，万泰股份曾实施股权激励，由余子先、余子勇等52名自然人股东以15元/股价格认购公司334.62万元注册资本，合计增资5019.3万元。其中，段俊飞和关友兵所获股份均由余子先无偿授予，这两笔股份价值504万元。

2017年10月，李士杨、沈永德等17名自然人股东因离职、资金周转需要等减持公司股份，受让人为关友兵，该17人合计转让股份57.9万股，价值191.07万元，也均由余子先掏腰包，然后无偿授予关友兵。

彼时，段俊飞和关友兵分别担任公司总经理、副总经理职位，而递表前，段俊飞已不在公司担任任何职务。

头悬对赌回购之剑

IPO前董秘入股

万泰股份历次增资扩股过程中，引入了东创卓、国安创投、赢合科技、赢合投资、刘启斌等多位外部投资者，融资金额累计1.5亿元。

2022年8月，万泰股份成功挂牌新三板。而在挂牌前夕，东创卓、国安创投、刘启斌三位股东与公司实控人余子先签订了一份对赌协议，包含业绩补偿、股权回购、反摊薄、优先认购权、股东知情权、公司治理等特殊条款。

其中约定，若万泰股份未能在2024年12月31日之前完成合格IPO（指公司股票在上交所、深交所、北交所或其他证券市场实现上市），则触发回购条款，余子先需要回购东创卓、国安创投、刘启斌所持公司全部或部分股份。

2022年6月，刘启斌终止了相关对赌协议，且不存在恢复效力。次年8月，国安创投减持退出公司股东行列，对赌条款自动失效。

万泰股份递表北交所期间，2024年3月，东创卓也终止了对赌条款，不过，该终止具有恢复效力，若公司未能在约定时间内完成北交所上市，上述对赌条款则自动回复。

递表前，东创卓持有公司10.33%股份，若触发回购条款，余子先需向其支付至多1.51亿元回购款。

如今，距离公司与东创卓约定的上市最后期限仅剩一个半月时间，双方之间的对赌回购成了悬在万泰股份头上的达摩克利斯之剑。

递表北交所前，万泰股份还完成了一次定向增发，向冯斌和陶红霞发行了88.27万股股份，募集资金1000.01万元。其中，陶红霞为公司董事、董秘、财务总监，出资130.07万元。

上半年净利润下滑四成

扣非净利低于上市标准

自成立以来，万泰股份主要聚焦于煤矿领域，从事智能防爆设备和智能矿山信息系统的开发、生产和销售。公司长期实践于煤矿领域的工业物联网技术应用，为下游客户提供“软硬件一体”的智能化、信息化产品，致力于提升我国煤矿智能化、信息化建设水平。

2021年-2023年，万泰股份实现营业收入分别为4.39亿元、5.46亿元、6.12亿元，取得净利润分别为4152.37万元、7962.61万元、8552.4万元，业绩持续增长。

不过，进入2024年，公司净利润有所下滑。今年上半年，万泰股份营业收入为2.7万元，同比微增5.13%；净利润取得2019.01万元，同比大幅下降39.55%。

对比可知，万泰股份2024年上半年与2023年上半年净利润的差额主要是资产处置收益所产生的，2023年上半年，公司子公司沈阳万泰的固定资产处置收益有1714.29万元，而2024年上半年，该项损失了105.93万元。

值得一提的是，万泰股份的净利润中还含有其他“水分”。2021年-2024年上半年，公司计入当期损益的政府补助金额分别为1,975.08万元、4,755.44万元、2,752.69万元和910.19万元，占同期利润总额的比例分别为45.44%、53.52%、29.32%和39.88%。

针对政府补助占比利润较高的情形，监管层对万泰股份发出提问，要求其“说明剔除计入经常性损益的政府补助后是否满足发行上市标准，利润水平对政府补助是否存在重大依赖。”

据回复函，公司2022年和2023年剔除计入经常性损益的政府补助后归母净利润（扣除非经常性损益前后孰低）分别为3640.86万元、4213.22万元，剔除后的加权平均资产收益率分别为6.89%、7.12%，将不满足北交所上市规则第 2.1.3 条的第一套标准：“市值不低于2亿元，最近一年净利润不低于2,500万元且加权平均净资产收益率不低于8%。”

除了净利润下滑以外，万泰股份毛利率也出现逐年下滑趋势，2021年-2023年，公司主营业务毛利率分别为 44.82%、41.49%、39.02%，这直接反映了公司盈利能力的下降。直到2024年上半年，主营业务毛利率微增至41.08%，但仍不及期初水平。

销售服务商模式遭问询

给亲属较高销售服务费率

从销售模式来看，万泰股份采用直销的方式，分为一般直销模式和销售服务商销售。

其中，销售服务商模式是通过销售服务商协助公司搜集市场信息，进行市场开拓、产品宣传推广等服务，从而挖掘到客户资源，由公司直接与客户签订合同、将产品直接销售给客户，客户也直接向公司支付货款，公司相应的向销售服务商支付销售服务费。

2021年-2024年上半年，公司销售服务商模式收入金额分别为2.25亿元、1.5亿元、1.41亿元及5080.02万元，占同期主营业务收入的比例分别为51.34%、27.56%、23.16%和18.84%。

报告期内，公司实际向服务商支付的费用金额分别为4,074.33万元、4,006.61 万元、3790.27万元及1318.78万元。销售服务费计算方法是以合同价（即公司与客户签订的合同价格）与出厂价（即公司最低指导售价，按成本加成计算所得）的差额确定，没有固定的服务费率。

截至2024年6月末，万泰股份销售人员有241人。在公司自有销售人员达两百人的背景下，其采用销售服务商模式的合理性及必要性遭到监管的质疑。

对此，万泰股份解释称，一方面，我国煤炭分布面积较广，销售服务网络的管理成本较高，在自有销售人员覆盖不足的区域，销售服务商为公司销售服务能力提供有效补充；另一方面，经过长期验证，销售服务商协助销售已发展成为本行业较为常见的销售模式，已为客户广泛接受并认可。

不过，该模式下，仍被监管质疑“是否存在通过销售服务商向客户进行商业贿赂的情形”，万泰股份对此予以否认。

据回复函，公司前员工服务商的平均利润要远高于公司销售人员薪酬。报告期内，剔除业务招待费、差旅费、招标费、运费成本后，公司前员工服务商的人均利润分别为35.11万元、52.3万元、49.54万元及17.28万元；而销售人员薪酬分别为21.71万元、16.88万元、17.03万元及10.56万元。

就毛利率而言，销售服务商模式与一般直销模式下存在较大差异。2021年-2023年，销售服务商模式的毛利率分别为46.92%、44.03%、47.88%，分别高于一般直销模式毛利率3.75个百分点、3.15个百分点、11.33个百分点。

万泰股份表示，公司在销售服务商模式下，报价综合考虑部分实现销售后需支付服务商的服务费，因此报价相对一般直销模式较高，相应毛利率较高。

而值得注意的是，万泰股份的销售服务商里有一些特殊的角色，其中大部分销售服务商为公司前员工，公司向其控制的企业支付销售服务费。2021年-2024年上半年，该类销售服务商模式收入占同期主营业务收入的比例分别为45.26%、24.60%、19.95%和 15.06%。

报告期内，公司销售服务商个人的数量分别为54人、46人、43人和44人；销售服务商控制的企业数量分别为68家、56家、44家和45家。其中，前员工销售服务商分别为40人、35人、33人和33人；由前员工控制的企业分别有52家、39家、34家和34家。报告期内，存在7名原销售服务商入职公司成为公司员工的情况。

2021年-2023年，各年度前员工销售服务商模式下前30名客户（按客户单体口径）合计62家，其中，有33家客户在前员工服务商离职前已经与公司取得合作。这33家客户在已与公司合作的背景下，又与服务商合作的商业合理性也遭到监管的问询。

万泰股份回复称，前30大客户中在前员工离职前已经与公司有过合作关系的客户，后续业务仍通过前员工销售服务商取得的原因为该等客户由相关前员工服务商在公司工作期间开拓或维护，基于其对客户的需求较为了解，为便于客户沟通，公司同意由其继续提供相关销售服务。也就是说，公司仍需要通过该部分离职员工与这些客户维持合作关系。

瑞财经《预审IPO》注意到，除了公司前员工外，万泰股份的销售服务商里还出现了公司实控人亲属的身影，包括段俊飞和实控人的侄子余超、余洋，以及其他余姓人氏，包括余彬、余红恩、余培、余飞、余红杰等。

而万泰股份对其中个别服务商的服务费率相对较高。例如，2023年，余超的销售服务费率达到30.68%；2022年，余红恩的销售服务费率达45.65%；2024年上半年，余彬的销售服务费率为40.94%。万泰股份表示，均是由于毛利率较高的配件销售比例较高所致。

客户赊账90%

净现比曾不足20%

万泰股份下游客户主要为煤矿企业，其他客户包括煤矿设备制造厂商、其他行业终端客户、安装工程公司和经营煤矿设备的贸易类客户等。

由于公司客户大部分为大中型国有煤炭企业，受其采购预算及拨付流程、内部付款审批程序等影响，付款周期较长，导致公司应收帐款居高不下。

2021年-2024年上半年，万泰股份应收账款余额分别为4.14亿元、5.23亿元、5.38亿元及5.46亿元。2021年-2023年，公司应收账款余额占营业收入的比例分别高达94.41%、95.85%、87.95%。也就是说，万泰股份每年有九成左右的收入都被客户打了“白条”。

对此，北交所发出提问，要求万泰股份说明“是否存在放宽信用政策刺激销售的情形”。

公司表示，由于其客户性质、行业特点等原因，公司和客户在信用政策方面无统一约定。对于煤矿类大中型国有企业，信用期通常在1年以内，受到采购预算及拨付流程、内部付款审批程序等影响，部分客户回款周期可能达到1-2年。对于房地产开发和建筑与工程行业客户，公司根据项目具体情况与客户协商确定，通常按照行业惯例，按工程进度进行货款结算。

从应收账款账龄来看，报告期内，公司1年以内应收账款占比分别为69.44%、65.73%、61.07%及62.43%；账龄在5年以上应收账款金额逐年堆高，2022年-2024年上半年分别为461.08万元、1018.4万元、1114.14万元。

与同行业可比公司相比，万泰股份的回款周期较长，应收账款周转率较低，也反映出公司话语权的薄弱。2021年-2023年，公司回款周期分别为323天、312天、317天，同行均值则为250天、236天、257天；同期，公司应收账款周转率分别为1.13次、1.17次、1.15次，而同行均值为1.7次、1.75次、1.68次。

2021年-2023年，公司应收账款计提坏账比例分别为10.98%、10.63%、11.75%，低于同行业可比公司均值13.98%、13.44%、13.81%。具体来看，公司2至3年、3至4年以及4至5年的应收账款坏账准备计提比例分别为20%、50%、80%，要低于大部分同行可比公司。在此情况下，万泰股份应收账款坏账计提比例是否充分，以及是否存在虚增利润的情况要打上一个问号。