文/瑞财经 程孟瑶

创业板IPO正处于二轮问询中的四川众邦新材料股份有限公司（简称：众邦股份），近期低调对外投资了一家子公司——四川仁炫智控技术有限公司（简称：四川仁炫），注册资本1000万元，实缴额未披露，法人王军同时为众邦股份法人、实控人。

四川仁炫所属行业为科技推广和应用服务业，与属于精细化工业的众邦股份在业务上有有所区别，其业务范围包括建设工程施工，特种设备安装改造修理，特种设备检验检测等，从业务范围看，似乎是在为众邦股份建厂扩产作准备。

招股书显示，众邦股份拟通过IPO募集资金5亿元，其中5000万元用于补充流动资金，其余资金投向众邦股份盐酸金刚烷胺及衍生物智能绿色生产线与研发中心建设项目，主要建成5000吨/年盐酸金刚烷胺和500吨/年3-氨基金刚烷醇生产线。刚好对上四川仁炫的业务。

不过按照招股书披露信息来看，目前众邦股份的其产能利用率并不充足，扩产必要性存在较大的疑问。

2022年，其盐酸金刚烷胺和3-氨基金刚烷醇的产能分别为2500吨和100吨；产能利用率分别为75.69%、16.73%。2023年上半年，盐酸金刚烷胺和3-氨基金刚烷醇的销售量分别为664.14吨、22.22吨。在目前产能和销量均为未饱和的情况下再募资扩增2倍、5倍的产能，如何消化？

何况，众邦股份还预告了业绩下滑风险，在2023年7-9月业绩同比大幅下降的基础上，预计2023年全年净利润较2022年下滑17.58%-31.83%。

一、携对赌协议筹划资本运作

0元受让关联方6项发明专利

众邦股份的IPO之旅，大多时候是被资本推着在前进。瑞财经《预审IPO》注意到，在引入资本的过程中，众邦股份签下了不少对赌协议，比如2021年3月31日前完成相关业务整合；2023年6月30日前完成投资人认可的首次公开发行股票并上市；2023年6月30日前取得高新技术企业认证。

但目前看，众邦股份只完成了业务整合，在同行全部为高新技术企业的情况下，其至今未取得高新技术企业认证。递表时，众多投资人与众邦股份、王军之间的对赌条款已终止，但王军与健康基金存在恢复条款。

1.清理股权代持，整合关联方业务

当然，从众邦股份发展历程看，其成立本身就是在为资本铺路。众邦股份是王军为重点开发金刚烷下游医药应用市场，于2014年2月成立的业务公司，主要从事金刚烷下游产品盐酸金刚烷胺及衍生物的研发、生产和销售。成立之初名为“四川众邦制药有限公司”（简称：众邦有限），注册资本100万元，全部由王军出资。工商登记时股东为王南、陈小东，两人分别持股98%、2%。所以，众邦股份历史上存在股权代持情形，不过代持时间不算长，大约在22个月左右。

作为创业团队的主要人员，王南、陈小东同时也是王军实际控制的兴富邦贸易、大洲贸易核心人员。2002年、2005 年，王军及创业团队先后成立了富邦贸易、大洲贸易，前者主要从事己二醇生产及销售，后者主要从事金刚烷生产及销售。

2015年王军筹划资本运作，在中介机构建议下拟以众邦有限作为上市主体，因而在当年12月解除股权代持。同时，王军也初步定下上市团队成员，将众邦有限100万元出资转让给王南7.43万元；陈小东2.89万元；幸祥学、周秀梅、杜成等8人25.35万元；自己持有剩余的64.33万元出资。

接下来的2016年，众邦有限发生3次增资1次股权转让，完善了上市架构。

通过员工持股平台兴邦合伙，王军实施了股权激励，精简了股东数量，全体股东也对众邦有限进行了等比例增资，本次增资价格为9.41元/股，按彼时15.05元/股的公允价计算，产生885万元股权支付费用一次性计入2016年管理费用。

在获得外部资本美华合伙332.13万元增资时，众邦有限同样签下了对赌协议，包括上市承诺及回购、反稀释、知情权、优先认购权、优先受让权、共同出售权、委派董事、转股限制等特殊股东权利。众邦有限如果未能在2023年6月30日前完成美华合伙认可的首次公开发行股票并上市，则会触发相应回购条款。2021年5月28日，双方修订“上市特别约定”及“获取信息权”具体内容。

众邦有限再一次发生股权变化是2020年，当年8月和12月，金智银聚、善麟合伙、陆国芬、健康基金、正锦源合伙、张明阳等分别对众邦有限增资，并且约定，众邦有限2021年3月31日前完成与关联方兴富邦贸易与大洲贸易的业务整合。

在对赌协议的“督促”下，众邦有限在2020年-2021年年初收购了兴富邦贸易、大洲贸易的产成品、原辅材料、可拆卸的通用机器设备、专利等资产，总额7583.68万元，是众邦有限2019年末资产总额的31.71%。并且以0代价取得了并购对象的6项发明专利，继承了客户和供应商。

选择性完成资产并购之后，2021年11月，众邦有限更名为“四川众邦新材料股份有限公司”，完成了上市前的包装，去掉“制药”字眼，业务范围扩大至“新材料”领域，经营范围也有所增加。

2.保荐人华西证券被四川证监局采取责令改正监管措施

目前，众邦股份由王军直接持股33.24%股份，其通过兴邦合伙间接控制8.24%股份，合计控制41.48%股份，为同时担任公司董事长、总经理，本次公开发行成功后，其直接控股比例下降至24.93%，间接控股比例下降至6.18%，合计31.11%，仍为控股股东。其他持股5%以上股东包括美华合伙、兴邦合伙、善麟合伙及健康基金。

另外，泸州市国资委通过美华合伙、翔太合伙、金智银聚、金智银创，穿透后合计间接持股1.62%。泸州市国资委为本次发行保荐人、主承销商华西证券实控人。

不过不可忽视的是，华西证券在去年9月，因存在内控独立性不足，质控部门分管高管担任IPO项目保荐代表人并参与质控审批等问题，四川证监局对其采取责令改正的行政监督管理措施。

二、多次被行政处罚

因安全事故致人死亡被罚65万元

保荐人遭监管点名，众邦股份及其子公司也是屡遭行政处罚，报告期内，众邦股份及子公司先后遭受到9次行政处罚。

保荐工作报告显示，2020年3月-2020年11月，兴富邦贸易、大洲贸易存在7次被行政处罚事项。例如，2020年8月，兴富邦贸易因无组织废气监测项目中“苯”最大浓度超标排放，被泸州市龙马潭区生态环境局罚款47.8万元；2020年11月9日，大洲贸易因“产生含挥发性有机物废气的生产活动，未在密闭空间中进行”，被泸州市泸县生态环境局处以罚款6.5万元。

值得一提的还有，众邦有限对兴富邦贸易、大洲贸易是以收购资产的方式进行的业务整合，而非直接购买股权。之后，兴富邦贸易、大洲贸易不再从事化工产品生产和经营，其原有业务被新成立的子公司泰邦科技以及众邦有限接手。

并购了兴富邦贸易、大洲贸易之后，众邦股份一举扭亏，2021年实现归母净利润1228.92万元，2022年更是同比增长642.38%，达9123.26万元。不过进入2023年，众邦股份预告了业绩下滑风险，在2023年7-9月业绩同比大幅下降的基础上，预计2023年全年净利润较2022年下滑17.58%-31.83%。

针对上述并购行为，交易所在询问时，除了要求说明两家公司资产的具体情况，相关定价的公允性、是否存在利益输送的情形等问题，还直接提出“资产收购而非股权收购是否与前述主体存在违法违规事项有关”的质疑，要求完整披露兴富邦贸易、大洲贸易历史上被处罚的时间、原因、结果等。众邦股份对相关质疑进行了否认。

保荐人表示兴富邦贸易、大洲贸易历史上不存在重大违法违规行为，但交易所在问询时要求保荐人补充得出相关结论的依据，并要求结合兴富邦贸易、大洲贸易历史上被处罚事项涉及的生产环节、发行人相关生产环节的设备工艺和环保投入情况，说明发行人整合其资产后是否存在较大的环保等合规风险、发行人在安全生产和环保方面的内部控制措施及其有效性。

众邦股份解释称，公司自建的生产线均采用先进的生产工艺技术和环保处理设备，不存在较大的环保等合规风险。报告期内，公司及其子公司不存在安全生产及环保方面的重大行政处罚。

不过招股书显示，2023年6月20日，因众邦股份1名作业人员在清洗乙炔发生器内电石残渣时受伤，在送医途中抢救无效死亡，泸县应急管理局出具“（泸县）应急罚[2023]危化30号”《行政处罚决定书》，对公司处以罚款65万元。另一则处罚决定中，众邦股份的副总经理朱晓鹏被罚款6.98万元。

针对业务整合过程中，无偿受让兴富邦贸易、大洲贸易的6项发明专利的合理性。众邦股份表示，专利属于原有生产线使用的技术，公司是在上述专利的基础上，结合自身拥有的新发明专利和技术工艺诀窍，新建厂房和生产线组织生产，不是发行人生产经营主要资产，无偿受让具有合理性，不存在纠纷。

三、客户集中度高 

前五大客户变化明显

目前，众邦股份主要通过母公司生产金刚烷系列产品，子公司泰邦科技生产炔醇系列产品，2020年-2023年1-6月（简称“报告期”），两大产品合计贡献了98.47%、98.15%、96.71%、98.09%的主营业务收入，是其核心收入来源。由于客户结构的变化，其炔醇系列产品收入增长迅速，2022年开始成为最大收入来源，而其炔醇系列产品客户主要继承自兴富邦贸易。

据悉，众邦股份金刚烷系列产品主要包括金刚烷、盐酸金刚烷胺、3 氨基金刚烷醇等，应用于分子筛、医药中间体、光刻胶和特种燃料等领域；炔醇系列产品主要为己二醇，应用于硅橡胶、熔喷布、电镀助剂等领域。主要客户包括强盛股份、三开集团、诺力昂、中触媒、万润股份、巴斯夫、普洛药业、东北制药等国内外企业。

2022年，受国际形势、全球经济衰退等因素影响，全球柴油车产量下降，产品需求量减少，导致产销率有所降低，众邦股份来自中触媒、普洛药业、佰德信等盐酸金刚烷客户的业绩贡献明显下降。

2022年，众邦股份前五大客户中，来自主要销售产品含盐酸金刚烷的客户带来营收占比只剩下26.47%，而2020年和2021年这一数值分别为64.77%、58.79%。

反观己二醇产品客户，2021年-2023年6月，来自诺力昂、强盛股份、优耐德集团的销售收入占当期营业收入分别为25.21%、41%、47.46%，逐年递增。这三大客户均为报告期内新增，2020年及以前是兴富邦贸易的主要客户。

2023年上半年，诺力昂和强盛股份分别位列众邦股份第一、第二大客户，销售金额分别为6465.37万元、5845.70万元，占当期营业比22.39%、20.24%。

众邦股份表示，由于公司是金刚烷系列和炔醇系列产品细分市场的主要生产商，客户主要为化工、医药生产型企业，行业专业性强、客户集中度高。

2020年-2023年6月，众邦股份前五大客户收入占营业收入比例分别为70.75%、60.12%、56.26%、58.65%，集中度较高。同行业中，民祥医药（834738.NQ）前五大客户收入占比分别为41.45%、48.14%、59.89%、57.74%；联盛化学（301212.SZ）分别为47.01%、44.49%、43.75%、43.35%。

四、研发费用率走低同时

半年新增7项发明专利 

1.研发费率大多低于同行均值

作为一家正在申请高新技术企业认证的企业，众邦股份的科技属性也颇受关注。招股书显示，2020年-2022年，公司研发费用率分别为2.07%、3.01%、3.89%，而同期同行可比公司的研发费用率分别为4.65%、3.7%、3.4%。2023上半年，众邦股份研发费率跌至1.75%，可比公司均值则为3.61%。

相较之下，众邦股份2022年以前都低于行业可比公司均值，在2022年提升至3.89%，仅次于民祥医药。在研发人员人数上，2022年末众邦股份为37人，同行业可比公司中排倒数，不过在2023年提升至56人，超过联盛化学。

在发明专利数量上，新版招股书中，众邦股份表示“截至招股说明书签署日，发行人已取得发明专利17项、实用新型专利15项，正在申请中的发明专利15项。”但是在6月份的招股书中表述为“公司拥有10项发明专利和15项实用新型专利，正在申请16项发明专利。”半年时间新增7项发明专利，不过其专利数量放在可对比同行中，依然排名倒数第二，略多于民祥医药的8项。

2.毛利率变化与行业趋势相反

在研发投入及技术实力明显不及同行的情形下，众邦股份的毛利率却大幅高于同行，而且主营业务毛利率变化趋势与行业趋势相反。最近一年众邦股份的综合毛利率为40.13%，同行可比上市公司中最新亚强（603155.SH）最高为30.72%，而正丹股份（300641.SZ）仅6.18%。

2020年-2022年众邦股份主营业务毛利率分别为19.70%、21.54%、40.12%，2020年、2021年毛利率差异较小，2022年毛利率大幅提高，其中金刚烷系列和炔醇系列产品毛利率均大幅提高。同期，行业可比公司的平均值分别为25.62%、25.45%、21.75%，在行业毛利率平均值持续下降的情况下，众邦股份的毛利率却逆势上涨大幅提升。

众邦股份表示，综合毛利率持续增长主要原因系下游市场需求向好、主要产品供不应求、新生产线投产后产销两旺使得规模效益逐步释放。比如金刚烷系列中，贡献了一半以上收入的盐酸金刚烷胺产品，因为单位价格上升了22.80%，而单位成本下滑了6.10%，毛利率在2022年同比提升了19.3个百分点。

3.一年半内短期借款从1200万大增至1.74亿

随着公司经营规模扩大，为满足运营资金周转需求，众邦股份存在转贷的情况。报告期内，涉及转贷金额累计总额2334.96万元，部分作为日常经营流动资金，部分用于偿还应付关联方款项。

2020年-2023年6月，其短期借款余额分别为2703.07万元、1200.77万元、1.47亿元、1.74亿元，规模迅速攀升。

附：众邦股份上市发行中介机构清单

保荐人：华西证券股份有限公司

主承销商：华西证券股份有限公司

发行人律师：国浩律师（深圳）事务所

审计机构：信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构：北京华亚正信资产评估有限公司