文/瑞财经 孙肃博

在光伏行业，刘勇的知名度很高。中科大硕士、履历光鲜、经验丰富......都是贴在刘勇身上的标签。

五年前，从中来股份（300393.SZ）辞职后，刘勇创办了被誉为光伏界黑马的“一道新能源科技股份有限公司”（以下称“一道新能”）。

2023年底，这匹仅成立五年估值便超70亿元的黑马，于深市创业板递交了招股书，拟于A股市场占据一席之地。

从一道新能的招股书中可以发现，虽然其初始股东隆基乐叶和绿发一道已相继转股撤离，但他们之间并没有完全断联。

此外，从一道新能的前五名客户名单中，还可以发现其间接股东三峡集团的身影。

一、光伏老兵辞职创业，与老东家因利对簿公堂

2016年5月31日，中来股份发布公告称，聘任刘勇为公司副总经理。但仅过了两年，刘勇便辞职了。

瑞财经《预审IPO》穿透一道新能的招股书发现，在中来股份发布刘勇辞职公告前三天，即2018年8月8日，刘勇与衢州绿发一道投资管理合伙企业（有限合伙）(以下称“绿发一道”）、隆基乐叶共同出资1.33亿元成立了一道新能的前身“一道新能源科技（衢州）有限公司”（以下称“一道有限”）。

其中，刘勇以货币认缴出资4,667万元，以非专利技术认缴出资2,666万元，合计认缴出资7,333万元，占股55%；绿发一道以货币认缴出资4,000万元，占股30%；隆基乐叶以货币认缴出资2,000万元，占股15%。

据瑞财经《预审IPO》查阅获悉，绿发一道的合伙人分别为衢州市国资委实控的衢州绿色发展集团有限公司（以下称“衢州绿色发展”）、刘勇及杭州浙农科业投资管理有限公司，其中衢州绿色发展的持股比例达98.6655%。而隆基乐叶也大有来头，系光伏产业巨头隆基绿能的全资子公司。

看起来，刘勇告别中来股份的同时，找了两个背景强大的资方自起炉灶，当起了老板。但实际上，其与中来股份的纠葛远不止于此。

2020年1月13日，刘勇向苏州市中级人民法院提起诉讼，请求法院判决中来股份时任董事长林建伟向其转让612万股股份以及支付其现金分红402.46万元，中来股份协助办理股权转让变更事宜。

后于2021年2月22日，苏州市中级人民法院作出乐一审判决：林建伟向刘勇转让中来股份244.875万股股份以及支付现金分红42.85万元，中来股份应协助林建伟办理股权转让变更手续。

一审判决后，刘勇及林建伟均提起了上诉，江苏省高级人民法院于2021年7月1日受理该上诉并于2022年8月26日进行了开庭审理。不过截至递表前，该案仍在审理中。

根据二审庭审视频，在入职中来股份前，2016年4月，林建伟和刘勇私下单独签署了一份《股权约定转让协议》。其中约定，在满足一定条件的前提下，林建伟将向刘勇转让持有的中来股份股票150万股。

此外，协议还提到刘勇的工作期限应为5年以上。但自2016年5月任职到2018年8月离职，刘勇的任职期不过两年多，而这便成为了案件最大的争议点。

在二审庭审过程中，刘勇一方提出，5年的工作期限要求为双方愿景，未列入协议主文。但林建伟却认为，刘勇未按照约定工作5年以上，不满足约定的受让条件。

有传言称，为了说动刘勇加入中来股份，林建伟是花了大价钱的。

根据中来股份2016年、2017年及2018年的年报显示，刘勇2016年6个月的薪酬为61.4万元，2017年全年薪酬84万元，2018年8个月薪酬37.7万元。于2016年及2017年，刘勇都是全司董、监、高中薪酬最高的一个，即使2016年他仅工作了6个月而已。

此外，刘勇上任后三个月，中来股份就启动了股权激励。彼时，刘勇获授了60万股期权，是当时所有被激励员工中最多的一位，授予价格为19.61元/股。

值得一提的是，2017年4月12日，中来股份发布公告称，公司将在衢州投资光伏产业园项目，建设年产10GW的N型单晶IBC与双面太阳能电池生产基地，项目计划总投资额约200亿元。

据悉，该项目是当时衢州招商史上最大的项目，而时任中来股份副总的刘勇陪同林建伟出席了框架协议签约仪式。

根据中来股份当时的公告，该项目建设进度应为：一期3GW项目自项目用地交付之日起3个月内开工建设（因相关报建审批原因造成拖延不作违约），开工之日起18个月内全部建成。

但中来股份2017年年报显示，截止2017年末，“3GWN型单晶IBC双面太阳能电池项目”（下称中来衢州3GW电池项目）投入金额约为13.77万元，工程进度约为0.009%。到了2018年末，该项目累计投入规模才升至115.8万元，工程进度为0.08%。2019年末，中来股份对该项目的累计投入资金也仅为116.93万元，工程进度仍是0.08%。而在2020年的年报中，该项目在“重要在建工程”一栏中消失了。

有意思的是，根据相关媒体报道，2018年10月，一道有限的“年产1GW高效单晶双面太阳能电池及500MW高效组件项目”在衢州市东港经济开发区正式开工，总投资额为12亿元。

而根据另一则报道，2018年6月28日，在首届“一带一路”（中国·衢州）国际经贸合作活动上，衢州绿色产业集聚区与一新加坡投资商签订了高效单晶双面电池及组件项目。据一道新能招股书显示，刘勇的国籍正是新加坡。

另据瑞财经《预审IPO》查阅获悉，2020年5月，中来股份持股76%的子公司泰州中来光电科技有限公司还以损害公司利益责任纠纷将刘勇也告上了法庭，请求法院判令刘勇支付因履职期间存在超权限高风险审批等各种违规行为对公司造成的经济损失合计7749.85万元。

二、创始股东套现撤离，副董事长拉女儿入股

一道有限成立两年后，身为其初始股东之一的隆基乐叶便转股撤离了。

2020年9月4日，隆基乐叶以1.18元/注册资本的价格向施思转让了其所持的一道有限2000万元出资额，即10.35%股权，自此不再持有一道有限股份。

瑞财经《预审IPO》查阅发现，施思于2021年-2023年任一道有限董事，2023年5月至今担任一道新能的副董事长。此前，她曾在苏州立中实业有限公司工作，先后担任办公室主任、总经理助理、市场总监。

令人意外的是，施思在受让了隆基乐叶股份后，于2021年11月16日，又将其所持一道有限全部股权转让给了女儿范凯晨，每1元注册资本的转让价格为1.18元，股权转让价款为2,358.88万元。

据瑞财经《预审IPO》穿透招股书获悉，范凯晨出生于1991年，毕业于南京财经大学金融学专业。毕业后，她先后于光大银行苏州分行金融部、南京银行苏州分行金融部担任客户经理。2019年至2023年，在中原证券担任高级经理。自2023年5月起，担任一道新能的董事。

事实上，范凯晨与一道新能之间产生渊源的时间早于母亲施思。招股书显示，截至2020年1月1日，一道有限的注册资本为19,33万元，股东分别为睿汇海纳、刘勇、睿索斯、隆基乐叶、绿发一道。而其中，睿索斯的执行事务合伙人便是范凯晨，其持有睿索斯79.54%的份额。

递表前，范凯晨直接持有一道新能2292.53万股股份，间接持有3410.75万股股份，合并持股比例为10.78%。

需要指出的是，截至递表前，施思还存在一起未决诉讼。2023年3月22日，曹某某向北京市朝阳区人民法院提起诉讼，请求判令北京辰达世纪投资有限公司（以下称“辰达世纪”）偿还其借款本金500万元及借款利息，陈飞及施思对上述借款本金及利息承担连带给付责任。截至递表前，该案尚在审理中。

瑞财经《预审IPO》查阅获悉，辰达世纪成立于2004年4月19日，法定代表人为陈飞，股东分别为陈飞及李利。

另外值得注意的是，当年参与成立一道有限的另一位初始股东绿发一道后来也转股撤离了。

先是于2020年9月7日，绿发一道将其所持一道有限7.86%股权（认缴出资1,519万元，实缴出资1,519万元）以1,699.28万元的价格转让给了刘勇。

2022年9月20日，绿发一道又将其所持一道有限0.47%股权以239.16万元的价格转让给了刘勇，自此不再拥有一道新能股份。

不过，即使隆基乐叶和绿发一道相继退出了一道新能，但他们之间并没有完全断联。

2020年及2021年，一道新能向隆基绿能及其子公司销售电池片分别获得收入3,827.73万元、2,237.25万元。

除此之外，2020年-2023上半年，隆基绿能及其子公司为一道新能主要原材料供应商，尤其2022年度采购硅片金额高达20.67亿，较2021年采购金额1.38亿元，大幅提升19.29亿元，隆基绿能也因此跃升为一道新能的第一大供应商。

一个细节是，一道新能认定隆基绿能及其子公司为关联方的期间为2018年8月8日至2021年12月31日。也就是说，在加大采购量的2022年，隆基绿能已不再是一道新能的关联方，这笔交易不算作是关联交易。

而持有绿发一道98%股份的衢州绿色发展曾为一道新能向江苏银行等单位申请融资提供担保，并由一道新能以生产设备抵押向其提供反担保。

2021年末，衢州绿色发展和浙江汇盛投资集团有限公司给予一道新能在金融机构等单位的借款及租赁事项提供征信担保，一道新能以生产设备抵押分别对其进行反担保，涉及抵押固定资产原值金额分别为5,612万元和8,000.95万元。

2022年末及2023年6月末，衢州绿色发展给予一道新能在金融机构等单位的借款及租赁事项提供征信担保，一道新能以生产设备抵押对其进行反担保，涉及抵押财产价值金额为12.67亿元。

三、估值三年拉升13倍，递表前14位股东对赌增资

一道新能成为光伏界的黑马，离不开各个战投方的鼎力相助。2020年到2023年期间，一道新能共获得了七次增资，估值从5.51亿元增至了77.46亿元，被拉升了13倍。

瑞财经《预审IPO》穿透招股书后发现，一道新能的资方背景非常豪华，北京海淀国资委、三峡资本参投的睿汇海纳，中国电信、北京城建集团、京东方A（000725.SZ）、金隅集团、北汽集团等参投的京国投基金，中金公司、金圆集团、中电光谷、鞍钢集团、交银国际等参投的中电中金，杭州高新创投、浙江出版联合集团等参投的普华硕阳，长城证券、华尔资本参投的芜湖鑫能，国信资本参投的厚纪资本，朗玛峰创投参投的多个基金，珠海格力创投、塔牌集团、南陵汽车、艾可蓝（300816.SZ）、新界泵业、广发证券等参投的广发信德，天恒置业、金融街资本、中国国新基金、华远集团等参投的新动力，金融街资本参投的北京瑞合，建发股份、厦门象屿创投等参投的普洛斯建发，华泰证券、巨化集团等参投的华泰巨化，国家电投旗下的中电投融和，中国石化、海河产业基金、国家制造业转型升级基金参投的恩泽海河等等都是一道新能的投资方。

而一道新能最后一次增资，发生于其递表前半年。2023年6月2日，一道有限整体变更为了股份有限公司，公司名称也变更为了“一道新能源科技股份有限公司”。

几日后，厚纪资本、允泰资本、朗玛永安、豪尔赛、朗玛六十九号、伏勒密、广发信德、新动力、北京瑞合、普洛斯建发、华泰巨化、纽尔利新诚、中电投融和、恩泽海河14家机构以14.64元/股的价格向一道新能增资了10.25亿元。

值得注意的是，在获得战投的同时，各战投方还与一道新能签订了对赌协议，约定了其实际控制人和公司的回购条款，部分股东还享有其他股东特殊权利。

2023年6月签署的《关于一道新能源科技股份有限公司之股东协议》（以下称“现行《股东协议》”），约定了一道新能实际控制人的回购条款，而一道新能不存在回购义务。此外，部分股东享有对股权转让的限制、优先购买权、优先出售权、优先认购权、反稀释权、优先清算权、最惠条款、知情权和监督权、董事/监事委派权、特定事项的一票否决权等其他特殊股东权利。

需要指出的是，现行《股东协议》约定，实际控制人回购条款及投资方享有的其他特别权利自一道新能向中国证监会或证券交易所（或海外类似监管机构）递交上市的申报材料并获得受理通知书之日起特殊股东权利条款自动终止。

但是，如果一道新能暂停或放弃合格IPO或撤回合格IPO的申请或合格IPO未获批准或合格IPO虽获有权证券机关批准，但在有权证券机关规定的时限内未能完成在证券交易所的上市交易，则特殊股东权利条款将自动恢复其完全效力并视为从未终止或中止。

截至递表前，一道新能有56名股东，其中前十名股东分别为睿汇海纳、刘勇、睿索斯、京国投基金、范凯晨、林洋、前海基金、普洛斯建发、RosyGrand、阴小蕾，持股比例分别为19.46%、12.6%、8.1%、5.94%、4.33%、2.9%、2.77%、2.58%、2.58%、2.58%。

其中，刘勇除了直接持有一道新能12.6%的股份；通过担任衢州智合、衢州众智、衢州智鑫、衢州林智及衢州睿智的执行事务合伙人，合计控制公司3.99%的股份。

同时，刘勇还分别与睿索斯、范凯晨签署了《一致行动人协议书》，约定睿索斯及范凯晨在需要由公司股东大会、董事会做出决议的事项及其他相关重大事项时，与刘勇的表决结果保持一致，作出与刘勇完全相同的意思表示。范凯晨直接持有一道新能4.33%的股份，通过担任睿索斯执行事务合伙人控制公司8.1%的股份。基于此，刘勇合计控制一道新能29.03%的股份，为公司实际控制人。

一道新能在招股书中坦言，公司实际控制人控股比例较低，若公司上市后，其他股东通过增持股份谋求重大影响甚至获取公司控制权，不排除因此导致公司控制结构不稳定、降低重大经营决策效率的情况，进而对公司生产经营带来不利影响。

值得一提的是，递表前，刘勇和范凯晨均进行了转股套现。2022年12月，刘勇以14.64元/注册资本的价格分别向上海凰盟、南京展优、深圳保业、深圳汇智、裕永能源、甘肃九虹转让了一道有限102.47万元出资额、136.63万元出资额、47.82万元出资额、20.49万元出资额、34.16万元出资额、34.16万元出资额，合计套现了5500万元。

同时，范凯晨以同样的价格分别向南京展优、厚纪资本转让了一道有限的68.31万元出资额、204.94万元出资额，合计套现了4000万元。

四、引入央企背景大股东，关联方贡献1/4营收

实控人持股比例低已成为一道新能不争的事实。

刘勇曾对一道新能的央企背景大股东的股权结构优势作出解释：“比如当我们的股东在投资电站或者持有电站时，我们自然而然地有了下游渠道。央企将清洁能源作为重点战略目标在发展，一道这样的企业在下游端发力，彼此都可以双线推进，发挥最大优势。”

一道新能递表前的第一大股东睿汇海纳，由北京市海淀区国有资产投资经营有限公司（以下称“北京海淀国有资产经营”）及三峡资本控股有限责任公司（以下称“三峡资本”）各持股39.94%。而北京海淀国有资产经营及三峡资本，一个由北京市海淀区国资委实控，一个是央企三峡集团的所属控股子公司。

瑞财经《预审IPO》穿透招股书发现，三峡集团对一道新能的飞速发展，堪称“神助攻”。2022年及2023年上半年，三峡集团均是一道新能的第一大客户，分别向其贡献销售金额11.55亿元及22.89亿元，各占当期营收的13.43%及24.21%。

专注于高效太阳能电池片、组件的研发、生产和销售的一道新能，目前已逐步拓展到逐步拓展到下游光伏电站领域，2020年-2022年及2023年上半年（以下称“报告期内”），主营业务收入快速增长。

报告期内，一道新能的营业收入分别为7.36亿元、18.94亿元、86.06亿元和94.54亿元，2020年度-2022年度复合增长率为242.05%。

与营收保持大幅增长态势不同的是，一道新能的扣非归母净利于报告期内呈波动态势。2020年，其扣非归母净利为1,730.74万元，但次年竟由盈转亏至-1.48亿元，2022年不仅扭亏甚至直接破亿至1.47亿元。到了2023年上半年，一道新能的扣非归母净利已达5.89亿元。

另外值得注意的是，一道新能经营活动产生的现金流量净额于2021年起便始终为告负的状态。报告期各期末，一道新能经营活动产生的现金流量净额分别为3,117.3万元、-1.15亿元、-1.13亿元、-4.06亿元。

对于2021年公司经营活动产生的现金流量净额为负，一道新能解释称，主要是光伏组件业务毛利率下降导致净利润下降所致。2022年末、2023年6月末，公司经营活动产生的现金流量净额为负，一道新能解释称，主要是公司增加硅片等原材料备货，硅片采购需全款付款导致现金流出较多所致。

招股书显示，2021年度受硅料价格阶段性上涨带动硅片价格提升的影响，公司原材料采购价格涨幅远超产品销售价格涨幅，主营业务毛利率由2020年度的13.14%下降至而来2.21%，降低了10.93个百分点。

一道新能坦言，若未来宏观经济波动、行业政策调整导致光伏市场需求不及预期，或产业链上下游发展失衡，造成硅片等原材料供不应求、价格上涨，或公司基于新技术开发的新产品市场推广效果不及预期、无法满足下游客户需求，公司将出现产品销量、毛利率下降等不利情形，存在经营业绩出现大幅波动的风险。

除此之外，报告期各期末，一道新能合并报表资产负债率分别为76.38%、87.71%、86.54%和82.81%，流动比率分别为0.94倍、0.89倍、0.98倍和1.09倍。同期，其同行业公司合并报表资产负债率均值分别为67.12%、73.03%、71.23%、70.44%，流动比率均值分别为1.09、1.00、1.02、1.12。与同行可比公司相比，一道新能的资产负债率较高，流动比率较低。