文/瑞财经 程孟瑶

临近回购条款中约定的需在2024年12月31日前完成上市申报的时间节点仅剩几天，常州百瑞吉生物医药股份有限公司（简称：百瑞吉）向北交所提交了招股书。

此前百瑞吉曾准备冲击科创板，但在今年8月突然将目标改为北交所。10月，百瑞吉成功在新三板挂牌后迫不及待公开了北交所上市计划，近期北交所受理了其上市申请，这对于其实控人舒晓正来说，也算是舒了一口气。

不过，7成收入来自同一产品销售，旗下护肤品牌上市3年仍处于亏损，期间费用率较高，且研发费用率远低于销售费用率，还与同行可比企业均存明显差异，百瑞吉的上市之路仍充满挑战。

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资本市场的“闪电侠”

百瑞吉转板北交所的进程走的非常激进。

2024年10月23日，百瑞吉发布公告称，公司股票挂牌公开转让申请已通过，一天后的10月24日，其股票在新三板创新层挂牌，证券代码874637。又过了一天，百瑞吉迫不及待公开了北交所上市计划。

10月25日晚间，百瑞吉公告表示，公司召开了第一届董事会第九次会议，会上审议并通过了《关于提请公司股东会授权董事会处理公司申请向不特定合格投资者公开发行股票并在北京证券交易所上市相关事宜的议案》。一并挂出的还有一份可行性公告，表示拟募资3.5亿元用于可吸收可降解生物医用材料产业基地和研发中心建设。

随后百瑞吉北交所IPO进程稳步推进，并在2024年12月23日，递交了北交所上市申报材料，24日股票停牌，26日北交所受理其申请。

对于百瑞吉一系列紧凑的操作，在股吧，有投资者提出质疑“百瑞吉在创新层挂牌才2个月。不是说要满一年吗？”、“这么急申报有什么意义？等年报出来申报不香吗？年报不理想？”另有投资者回复表示“（百瑞吉）科创板已经走完程序的，临门一脚改道北交所，新三板只是跳板而已，！！走绿色通道。”

的确根据2023年9月前的规定，在北交所上市除了具备常规IPO上市条件外，还需要“在创新层待够12个月。”但2023年9月1日，北交所优化了北交所企业申报上市要“连续挂牌满12个月”的执行标准：自进入创新层之日起，发行人可以向北交所提交发行上市申请文件，保荐机构要统筹考虑时间。

百瑞吉公布的《关于向不特定合格投资者公开发行股票并在北交所上市辅导验收完成的提示性公告》显示，2023年7月14日，百瑞吉与中金公司签署了科创板上市辅导协议，同年7月18日，百瑞吉正式向中国证券会江苏监管局递交了上市辅导备案材料。之后，鉴于公司未来的战略规划，百瑞吉调整上市目标板块。

或许是因为去年8月开始沪深IPO收紧，2024年8月7日，辅导机构中金公司在中国证监会政务服务平台公开发行辅导监管系统中，将公司的拟申报板块由科创板更改为北交所，此过程中，辅导备案的监管机构仍为江苏证监局，辅导机构也保持为中金公司不变。

当然根据北交所转板新规，走绿色通道的前提一是要有科技含量，二是年税后净利润达到或者超过4000万元，百瑞吉能够如此迅速转板，除了充分利用上市规则，也离不开公司的业绩的快速增长。

当然更重要的是，公司控股股东、实际控制人舒晓正与28名投资者之间存在可能于2024年12月31日触发的股权回购条款。

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上市对赌压顶

百瑞吉由旅美生物医用材料及再生医学科学家舒晓正博士于2008年4月成立，主营方向为生物医用材料、组织工程化再生医学、新型药物传递制剂等的研产销。

天眼查显示，成立以来，百瑞吉完成了7轮融资，资本团队颇为豪华。按本次发行不超过920.72万股新股，占本次发行后股本总数的13.30%，募资3.5亿元计算，上市估值超26亿元。

截至招股说明书签署日，舒晓正直接持有百瑞吉27.84%的股份，并通过常州新跃、常州新栎控制公司 4.51%股份对应的表决权，合计控制公司 32.36%股份对应的表决权，为百瑞吉的控股股东、实际控制人。

尽管在本次北交所招股书中未提及，但此前的新三板挂牌说明书以及问询函显示，百瑞吉历次股权变动中，存在与部分投资人约定回购条款的情形。

虽然以公司为义务人的回购条款已全部终止且自始无效，不附任何恢复条件，但以实际控制人为义务人的回购条款继续有效。

而以实际控制人为义务人的回购条款约定了“若公司在2024年12月31日前未能完成上市申报，或在2025年12月31日前未能完成合格上市（简称“回购情形”），则实际控制人舒晓正需按照与投资人签订的协议约定履行回购义务。”

如果触发回购条款。届时出现实际控制人无法回购投资人股权的情况，将会对公司的股权和实际控制人的稳定性造成不利影响。

2024年9月20日公开的二轮回复显示，涉及回购条款的28个股东中，三江龙城英才、常创常州、三江金桥、正峰投资、三江苏州、常创天使、珠海今晟、南京睿之哲、周雪莹已经签署《终止协议三》，剩余19个股东尚在签署流程中，尚未有股东提出反对意见，预计在提交北交所IPO申报前完成签署不存在重大障碍。但不排除北交所将继续追问对赌接触情况。

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7成收入来自同一产品销售

百瑞吉主要产品为生物医用材料第三类医疗器械，广泛应用于宫腔、盆（腹）腔及鼻（窦）腔等术后创伤修复领域，包括宫腔用交联透明质酸钠凝胶（宫腔领域）、交联透明质酸钠凝胶（盆腹腔领域）、医用交联透明质酸钠凝胶（鼻腔领域）等。

透明质酸就是我们常说的玻尿酸，有保湿储水、除皱抗衰、填充塑形、整形美容、修复疤痕等作用。所以，百瑞吉也将业务扩展到了含透明质酸功能性衍生物的功效护肤品的生产及销售业务，市面上销售“VITREGEN维缇芮生”就是其自主研发创立的功能性护肤品牌。

2021年-2024年6月（简称：报告期），百瑞吉营业收入分别为1.2亿元、1.51亿元、1.98亿元、1.17亿元，最近三年，营业收入复合增长率为28.41%；净利润分别为1552.32万元、3106.44万元、5007.84万元、3060.82万元，呈现持续增长。

不过，百瑞吉的收入对单一产品存在明显依赖。分产品类别来看，报告期内，百瑞吉主营业务收入主要来源于医疗器械产品，其中宫腔用交联透明质酸钠凝胶（宫腔领域）产品收入分别为9831.38万元、1.13亿元、1.30亿元、7972.90万元，占同期主营业务收入的81.81%、74.85%、65.59%、68.13%，是报告期内公司最主要的产品。

百瑞吉也表示，目前公司其他防粘连产品仍处于市场开拓阶段，尚未形成较大规模的收入，因此短期内宫腔用交联透明质酸钠凝胶（宫腔领域）产品对公司业绩影响较大，公司对其存在一定的依赖。

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护肤品牌上市3年仍未盈利

其另一主营业务，功能性护肤品业务的收入呈快速增长趋势，收入规模从2021年底的951.56万元快速增长至2023年的4409.46万元，对主营业务收入的贡献也从7.92%增长至22.25%，但截至2024上半年，功能性护肤品仍然处于亏损状态，这也意味着，百瑞吉仍然需要大量投入提升“VITREGEN维缇芮生”的知名度。

百瑞吉的功能性护肤品主要是两款含透明质酸功能性衍生物的功效护肤品。其中，舒缓润泽菁护面膜的功效为修护、保湿、舒缓；屏障强韧保湿面霜的功效为修护、保湿、抗皱、紧致、舒缓。

不过目前百瑞吉似乎并未将功能护肤品作为核心业务重点投入，而是将其定位为辅助或配套产品。在其官网展示的产品只有妇科和外科两类，没有把功能护肤品介绍和展示。但招股书透露，百瑞吉正投入数百万元进行化妆品车间建设项目，这或意味着百瑞吉将继续加码功能性护肤业务。

此外，百瑞吉披露的专利中，还涵盖了“一种用于水光注射的透明质酸凝胶组合物及其制备方法。”根据专利说明，该技术可以实现起效快且补水保湿效果维持时间长，有效改善肌肤肤质的效果。医美是否会成为百瑞吉另一发力点，备受关注。

据悉，百瑞吉2021年开始涉足化妆品业务，并且在成都设立分公司，其产品主要通过天猫、抖音、小红书等电商平台开设店铺进行直销，线下销售为辅。

相关数据显示，2024年1月1日至12月26日，在抖音平台，维缇芮生品牌GMV为2500万元-5000万元，产品销量为10万件-25万件，平均售价200元-300元，销量最高的单品为249元/50ml的干敏/油敏保湿面霜。

从销售形式与渠道来看，直播形式占维缇芮生抖音销售份额超七成，达人带货为其主要的带货方式，占比达六成，例如与董洁、画梅、潘雨润等KOL合作，提升品牌销量与影响力。

为此，百瑞吉也投入了一定规模的销售费用。从2021年为维缇芮生铺设线上营销渠道开始，百瑞吉的线上推广服务费从1237万元迅速增长到仅2024上半年就花费1429万元。

在电商业务初步启动时，为获取客流量、优化商品搜索排名，百瑞吉存在少量刷单情况，涉及金额8.16万元。百瑞吉表示，预计随着业务规模增长，品牌逐渐成熟，该业务毛利率将稳定在70%以上。

值得一提的是，百瑞吉历史上曾申请“芮生”标识作为商标，与北京爱天然化妆品有限公司就“芮生”标识存在纠纷，截至递表，该案尚在一审审理过程中。如果百瑞吉败诉，将面临不高于303.08万元的侵权赔偿。除了这一起作为被告的商标侵权案件，百瑞吉目前还存在商标相关的6起尚未了结的行政诉讼案件。

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重营销轻研发 毛利率异于同行

百瑞吉迅速增长的销售费用也引起全国股转公司的注意，在其新三板挂牌首轮问询中，全国股转公司要求百瑞吉量化分析并披露公司销售费用规模较高的原因及合理性，是否存在虚增销售人员差旅费、通过推广商虚拟事项等方式套取资金体外使用的情形；又在二轮问询中追问结合销售人员的具体分工，说明销售人员数量的合理性，是否存在通过职工薪酬支出的商业贿赂或其他利益安排。

全国股转公司指出，百瑞吉在2022年和2023年的销售费用率分别为38.77%、33.13%，处于较高水平；截至2023年末，公司医疗器械业务和功能性护肤品业务的销售人员数量分别为58名和21名，销售人员的人均工资分别为27.46万元和30.58万元。

百瑞吉回复表示，公司于2021年下半年开始发展功能性护肤品的电商业务，因当时公司功能性护肤品处于品牌发展初期，品牌知名度较低，为打开品牌知名度而产生较多线上推广服务费，具有合理性。2022年和2023年，公司的线上推广服务费分别占当期整体销售费用的36.62%和39.27%，占当期功能性护肤品业务销售费用的85.32%和80.50%。

从披露的数据来看，2022开始，百瑞吉的销售费用率就明显高于同行可比公司均值，而与之对应的是，百瑞吉的研发费用率低于同行均值，就其自身而言，研发费用也是明显大幅低于销售费用。

报告期各期，其研发费用率分别为6.61%、6.43%、6.82%，6.91%，同期销售费用率34.51%、38.77%、33.13%、30.85%，将大量的资金投入在营销上，而对产品研发的投入远远不及。

报告期内，百瑞吉期间费用总额分别为7484.87万元、8612.38万元、1.05亿元、5,741.02万元，期间费用率分别为62.28%、57.13%、52.97%、49.06%。随着收入增长，规模效应凸显，期间费用率整体呈逐渐下降的趋势。

不可忽视的还有，业绩快速增长背后超高的毛利率。2021年-2023年，百瑞吉毛利率分别为80.51%、82.41%、81.61%，最近两期呈现先增后降的趋势，而行业均值分别为56.43%、53.08%、52.82%，呈连续下滑。

不过，百瑞吉的产业链话语权有待加强。同期，其应收类资产大于应付类负债，应付票据、应付账款、预收账款等经营性负债累计为418.95万元，应收票据、应收账款、预付账款等经营性资产累加2121.92万元。

截至2024年6月30日，百瑞吉手中货币资金1.54亿元，无短期借款，一年内到期的非流动负债220.18万元，暂时不存在资金缺口。应收账款账面价值1862.38万元，占总资产的7.00%。

附：百瑞吉上市发行有关中介机构清单

保荐机构：中国国际金融股份有限公司

会计师事务所：容诚会计师事务所（特殊普通合伙）

律师事务所：上海市锦天城律师事务所

评估机构：厦门嘉学资产评估房地产估价有限公司